中文字幕影视,欧美一级二级在线观看,av在线激情,亚洲国产福利视频,国产精品久久久久久亚洲影视,亚洲午夜视频在线,日本在线不卡二区

交易各方如何打造合適的交易方案？ 淺析一起A股上市公司跨境并購重組案

2019年第05期    作者:文│錢大立    閱讀 7,876 次

案情簡介

中國某A股上市公司（下稱“上市公司”）為一家國有獨(dú)資企業(yè)（下稱“國有股東”）控制的上市公司。2011年，該國有股東通過其境外子公司（下稱“國有股東境外子公司”）收購了某境外公司（下稱“境外目標(biāo)公司”）60%的股權(quán)，從而成為境外目標(biāo)公司的控股股東。國有獨(dú)資公司收購境外目標(biāo)公司的外方股東（下稱 “外方股東”）持有的境外目標(biāo)公司的40%的股份，并于2017年將境外目標(biāo)公司100%轉(zhuǎn)讓至上市公司。

本并購重組案的交易步驟及過程主要分為如下幾個階段。

一、2015年：上市公司擬收購境外目標(biāo)公司

2015年8月，上市公司發(fā)布公告稱擬通過上市公司重大資產(chǎn)重組收購境外目標(biāo)公司成為上市公司的全資子公司。重組的初步操作方式如下：上市公司擬向國有股東、外方股東定向增發(fā)以收購境外目標(biāo)公司100%的股份；境外目標(biāo)公司擬向國有股東轉(zhuǎn)讓其持有的上市公司10.6%的股份以解決交叉持股問題。

二、2016年：國有股東收購境外目標(biāo)公司，上市公司發(fā)布交易預(yù)案

2016年7月，國有股東境外子公司與外方股東簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，購買外方股東持有的境外目標(biāo)公司40%的股權(quán)。此后國有股東境外子公司持有境外目標(biāo)公司100%的股權(quán)。

2016年7月，國有股東境外子公司與國有股東簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，向國有股東轉(zhuǎn)讓其持有的境外目標(biāo)公司的100%的股權(quán)。

2016年9月，上市公司發(fā)布《發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易預(yù)案》，稱其擬向國有股東發(fā)行股份并募集配套資金購買國有股東持有的境外目標(biāo)公司的100%股權(quán)；此外，為避免本次交易后上市公司與下屬子公司交叉持股情形，該次交易交割完成后上市公司擬向境外目標(biāo)公司孫公司回購境外目標(biāo)公司孫公司持有的全部上市公司股份(即10.6%的B股股份)并予以注銷。

三、2017年：上市公司向國有股東發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金，最終收購境外目標(biāo)公司

2017年7月，上市公司發(fā)布公告，稱經(jīng)中國證券監(jiān)督管理委員會（下稱“證監(jiān)會”）上市公司并購重組審核委員會審核，該公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易的重大資產(chǎn)重組事項獲得無條件通過。8月，上市公司進(jìn)一步發(fā)布公告，稱已經(jīng)在境外目標(biāo)公司所在地完成將國有股東持有的境外目標(biāo)公司的100%股權(quán)過戶至上市公司名下，至此，上市公司持有境外目標(biāo)公司的 100%股權(quán)。

 

爭議焦點(diǎn)

本并購重組案交易過程、交易金額巨大、步驟復(fù)雜、時間跨度長，涉及外國投資者并購、上市公司重大資產(chǎn)重組、境外投資等多個領(lǐng)域的法律問題，并受到商務(wù)部、證監(jiān)會、發(fā)改委、國資委等多個政府部門監(jiān)管。其中，如何根據(jù)交易各方的實際情況和訴求設(shè)計交易架構(gòu)，以推進(jìn)并購重組的進(jìn)程，實現(xiàn)各方的商業(yè)訴求是本并購重組案的核心問題。

 

律師代理思路

根據(jù)相關(guān)法律規(guī)定，結(jié)合本并購重組案的情況和交易各方的要求，提出兩種交易方案：

一、跨境換股方案

上市公司擬向國有股東境外子公司及外方股東非公開發(fā)行股份，以該等股份作為對價，取得國有股東境外子公司及外方股東持有的境外目標(biāo)公司100%的股權(quán)。交易完成后，境外目標(biāo)公司成為上市公司全資子公司，外方股東成為境內(nèi)上市公司股東。

跨境換股方案會面臨以下主要監(jiān)管要求：

第一，國有股東境外子公司及外方股東認(rèn)購上市公司股份的行為屬于《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》定義的外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)，應(yīng)當(dāng)取得商務(wù)部批準(zhǔn)。外方股東如通過換股成為上市公司的股東，其將被《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》定義為對上市公司進(jìn)行戰(zhàn)略投資的外國投資者（下稱“戰(zhàn)略投資者”），從而將受限于該辦法對于戰(zhàn)略投資者退出的一系列限制性規(guī)定包括主體要求、首次投資持股比例和3年鎖定期。

第二，由于上市公司在本次交易之前曾經(jīng)發(fā)生過控制權(quán)變更，導(dǎo)致該交易方案亦因為修改前《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》對上市公司控制權(quán)變更的規(guī)定，而導(dǎo)致被認(rèn)定為借殼上市，從而將面臨更加嚴(yán)格的審核要求。

此外，上市公司擬向國有股東境外子公司及外方股東非公開發(fā)行股份換取境外目標(biāo)公司100%的股權(quán)實質(zhì)為跨境換股，亦將面臨一系列障礙，包括相關(guān)監(jiān)管規(guī)定對跨境換股的規(guī)制以及對境外資產(chǎn)評估認(rèn)定的實際操作困難。

二、境內(nèi)換股交易方案

在境內(nèi)換股交易方案下，首先，國有股東境外子公司以現(xiàn)金向外方股東購買其持有的境外目標(biāo)公司40%的股權(quán)，總計持有境外目標(biāo)公司100%的股權(quán)。其次，國有股東向國有股東境外子公司購買其持有的境外目標(biāo)公司的100%的股權(quán)。最后，上市公司向國有股東發(fā)行股份并募集配套資金購買資產(chǎn)，完成收購境外目標(biāo)公司。

相較于跨境換股交易方案，上市公司通過其關(guān)聯(lián)方向外方股東進(jìn)行現(xiàn)金支付，由此外方股東退出境外目標(biāo)公司，完成交易。境內(nèi)換股交易方案可以免去境內(nèi)外國戰(zhàn)略投資者的審批要求，使交易進(jìn)程更加直接快速。

對于外方股東而言，境內(nèi)換股交易方案避免了其將面臨的外國戰(zhàn)略投資者3年鎖定期的強(qiáng)制規(guī)定，以及嚴(yán)格的A股上市公司減持限制要求。此外，外方股東如選擇通過換股受讓上市公司的股份，還需履行信息披露、業(yè)績承諾補(bǔ)償、非競爭承諾等其他義務(wù)?？紤]到外方股東不能直接參與上市公司運(yùn)營管理也不能在上市公司治理中享有非上市公司中的投資者保護(hù)權(quán)利，因此外方股東對業(yè)績補(bǔ)償承諾存在很大顧慮。而境內(nèi)換股交易方案通過現(xiàn)金支付的買斷行為，使得外方股東以固定價格實現(xiàn)退出，解決了未來業(yè)績不確定性的顧慮。

對于中方而言，在較早階段實現(xiàn)目標(biāo)公司的100%控制，簡化了后續(xù)的交易手續(xù)，極大的促進(jìn)了后續(xù)交易的推進(jìn)。此外，境外投資交易僅需完成境外投資備案，避免了境內(nèi)的外國戰(zhàn)略投資者對上市公司投資的審批手續(xù)?？紤]到上市公司在本次交易前已經(jīng)停牌較長時間，如果外方股東繼續(xù)參與后續(xù)重組可能會進(jìn)一步延長交易時間，導(dǎo)致交易因國內(nèi)資本市場變化而面臨一定的不確定性。

綜上所述，境內(nèi)換股交易方案對中外方股東而言都更貼合各自商業(yè)訴求并有利于交易的快速推進(jìn)。

 

 

案件結(jié)果概述

 

歷經(jīng)三年，上市公司最終取得了境外目標(biāo)公司的100%股權(quán)，成功實現(xiàn)了經(jīng)營規(guī)模的快速增長。國有股東成功實現(xiàn)了境內(nèi)外企業(yè)資源的重組和整合，外方股東則以轉(zhuǎn)讓其持有的股權(quán)的方式獲得急需的現(xiàn)金回報，交易各方實現(xiàn)了共贏。

 

相關(guān)法律法規(guī)解讀

一、外資并購審批制下的法律障礙

外國投資者投資境內(nèi)上市公司，應(yīng)根據(jù)商務(wù)部、證監(jiān)會等多部委發(fā)布的《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》（下稱《戰(zhàn)投辦法》），向相關(guān)政府部門申請辦理相關(guān)審批手續(xù)。

根據(jù)《戰(zhàn)投辦法》，跨境換股交易方案將給此次交易及外方股東帶來兩個障礙。首先，由于跨境換股交易方案中國有股東境外子公司及外方股東擬通過換股成為上市公司的股東，其作為上市公司的戰(zhàn)略投資者，將直接受限于《戰(zhàn)投辦法》對于戰(zhàn)略投資者退出的一系列資質(zhì)和持有期限的限制。第一，根據(jù)《戰(zhàn)投辦法》第六條，就實體而言，境外主體作為戰(zhàn)略投資者取得上市公司股份的需要滿足以下要求：境外實有資產(chǎn)總額不低于1億美元或管理的境外實有資產(chǎn)總額不低于5億美元；或其母公司境外實有資產(chǎn)總額不低于1億美元或管理的境外實有資產(chǎn)總額不低于5億美元。第二，根據(jù)《戰(zhàn)投辦法》第五條，戰(zhàn)略投資者首次投資完成后取得的股份比例不低于該公司已發(fā)行股份的百分之十，但特殊行業(yè)有特別規(guī)定或經(jīng)相關(guān)主管部門批準(zhǔn)的除外。第三，根據(jù)《戰(zhàn)投辦法》第五條，戰(zhàn)略投資者取得的上市公司A股股份三年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。前述規(guī)定不但對外方股東設(shè)置了主體要求、首次投資持股比例的高門檻，也禁止了外方股東在換股后3年內(nèi)退出上市公司。該鎖定要求將導(dǎo)致外方股東無法短期實現(xiàn)退出，將對其現(xiàn)金流造成很大壓力。

二、《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》修改對“借殼上市”的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)

2016年9月8日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于修改〈上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法〉的決定》（中國證券監(jiān)督管理委員會令第127號），修改后的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（下稱“《重組管理辦法》”）于發(fā)布之日實施。根據(jù)該決定，《重組管理辦法》第十三條修改為：“上市公司自控制權(quán)發(fā)生變更之日起60個月內(nèi)，向收購人及其關(guān)聯(lián)人購買資產(chǎn)，導(dǎo)致上市公司發(fā)生以下根本變化情形之一的，構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，應(yīng)當(dāng)按照本辦法的規(guī)定報經(jīng)中國證監(jiān)會核準(zhǔn)……”根據(jù)修改后的《重組管理辦法》，對不構(gòu)成借殼上市、不涉及發(fā)行股份的上市公司重大資產(chǎn)購買、出售、置換行為，均不需要證監(jiān)會核準(zhǔn)。

修改前的《重組管理辦法》對于借殼上市的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)未規(guī)定累計原則的期限，即自上市公司自控制權(quán)發(fā)生變更后無論多長期限，只要收購方取得上市公司的控制權(quán)，其后無論期限，當(dāng)累計注入的收購人資產(chǎn)達(dá)到一定規(guī)模，都將構(gòu)成借殼上市。而修改后的規(guī)定新增了60個月的期限，如收購方先取得上市公司控制權(quán)，60個月后再進(jìn)行資產(chǎn)注入，則不構(gòu)成借殼上市。前述修改反映了新的監(jiān)管思路：60個月的期限足以使借殼方通過IPO等正常途徑實現(xiàn)資產(chǎn)證券化，因此，提前60個月謀求規(guī)避借殼的主觀動機(jī)不強(qiáng)、可能性不大。

就本并購重組案而言，上市公司曾于2005年發(fā)生過控制權(quán)變更。按照修改前的《重組管理辦法》，本次交易下的并購重組會被認(rèn)定構(gòu)成“借殼上市”，導(dǎo)致本并購重組案一度難以推進(jìn)。而在2016年9月后，隨著《重組管理辦法》的修改，本并購重組案有了實質(zhì)性的進(jìn)展：上市公司于2016年9月中旬發(fā)布交易預(yù)案，擬向國有股東發(fā)行股份購買其持有的境外目標(biāo)公司的股權(quán)，最終，上市公司重大資產(chǎn)重組于2017年7月成功無條件過會。

 

案例評析

本并購重組案歷時三年，雖然面臨不同的交易障礙，但是通過及時調(diào)整交易方案最終完成并購重組。本并購重組項目調(diào)整交易方案以簡化交易審批流程且充分考慮境外交易對手的商業(yè)訴求：在跨境并購重組中，境內(nèi)上市公司可以讓其股東或關(guān)聯(lián)方先行收購目標(biāo)股權(quán)，之后再向自己的股東（境內(nèi)主體）發(fā)行股份購買目標(biāo)股權(quán)，也可以根據(jù)境外交易對手的訴求決定以現(xiàn)金或發(fā)行股份購買目標(biāo)股權(quán)。對于本并購重組案中的外方股東而言：鑒于《戰(zhàn)投辦法》對外國投資者的主體要求、投資上市公司持股比例、鎖定期等均設(shè)置了較高門檻，外國投資者在參與A股上市公司跨境并購重組交易時，應(yīng)根據(jù)其自身的訴求、條件等因素進(jìn)行選擇和判斷，評估其在跨境并購重組中參與A股上市、成為上市公司的股東是否為最佳選擇。

 

結(jié)語與建議

在參與中國A股上市公司并購重組交易時，外國投資者應(yīng)依據(jù)自身基本條件及投資訴求等因素，評估交易的成本和復(fù)雜性，對交易架構(gòu)進(jìn)行設(shè)計。

此外，交易各方應(yīng)當(dāng)密切關(guān)注中國法律法規(guī)的改革動態(tài)，熟悉并購重組等適用法律法規(guī)的變化以制定更合適的交易方案。

 

錢大立

上海市通力律師事務(wù)所合伙人,上海律協(xié)文化傳媒業(yè)務(wù)研究委員會委員。

業(yè)務(wù)方向：并購、私募股權(quán)投資、基金設(shè)立。