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“對賭協(xié)議效力”研討會綜述
2012年6月28日下午，上海律協(xié)公司法業(yè)務(wù)研究委員會第二次公司法日活動暨“對賭協(xié)議效力”研討會在上海律協(xié)報告廳舉行。此次研討主題圍繞甘肅高院就對賭協(xié)議效力作出的爭議性判決展開，邀請資深法官、貿(mào)仲上海分會秘書長及上海交大教授分別從審判、仲裁及理論的視角剖析這一引人關(guān)注的議題?，F(xiàn)就此次研討會主要內(nèi)容綜述如下：
一、上海市高級人民法院張鳳翔法官：從多角度分析對賭協(xié)議
1、對賭協(xié)議與金融衍生品交易
對賭協(xié)議與金融里的衍生品交易有一定的相似性，都具備一定的對賭性質(zhì)。但兩者又不盡相同。公司法領(lǐng)域的對賭協(xié)議，既有雙贏模式，但也可能雙輸，這一點就和金融領(lǐng)域不同。對賭協(xié)議一般會設(shè)置一種條件，一方會享有一種權(quán)利，那另一方在形式上要做出一種犧牲，反之亦然。當(dāng)投資方進(jìn)入的時候，投資者對股值及經(jīng)營人能力產(chǎn)生顧慮，并由此面臨兩種風(fēng)險——投資風(fēng)險和經(jīng)營風(fēng)險。正是基于這兩種風(fēng)險，所以催生出對賭協(xié)議：當(dāng)達(dá)到一定經(jīng)濟(jì)效益后，投資方享有一定的權(quán)利；若達(dá)不到一定的經(jīng)營效益或上不了市，投資者可能會要求贖回股權(quán)或要求退出。總而言之，其核心就在于通過股權(quán)的轉(zhuǎn)讓和進(jìn)出，來鎖定投資風(fēng)險。
2、對賭協(xié)議與現(xiàn)行法律法規(guī)
首先，從合同法角度而言，對賭協(xié)議雖然在形式上來看似非法，但是從實質(zhì)而言是掌控風(fēng)險，是對雙方的權(quán)力義務(wù)的一種約束。這種形式既不存在以合法形式掩蓋非法目的，也沒有違反一些強制性的規(guī)定，同時沒有損害公共利益，故它和現(xiàn)行的合同法不存在沖突。
其次，從公司法角度而言，投資方通過對賭協(xié)議進(jìn)入公司股權(quán)所占份額非常高，做出股權(quán)變動，按照資本多數(shù)決來講，是沒有問題的。如果一定要開股東會決議的話，也可以輕而易舉實現(xiàn)。所以投資方和融資方通過對賭協(xié)議約定的股權(quán)進(jìn)出并未違反公司法下的公司治理、股東權(quán)利等制度。對賭協(xié)議也未損害公司債權(quán)人利益。一般而言，損害債權(quán)人利益，主要是從資本維持的角度，投資方進(jìn)入公司，增加了公司的資金，增加了公司的責(zé)任能力；等到約定條件出現(xiàn)，投資方退出。從形式上看，擅自減資損害了債權(quán)人利益，但從實質(zhì)而言，因為其本身的增資，從之前的投資行為來看，增加了公司的責(zé)任能力。如果說投資方的退出是對原有的責(zé)任能力有所減損，從而損害債權(quán)人的利益。但實質(zhì)上，這樣的增減對原有的責(zé)任能力沒有造成減損，那么，這樣的進(jìn)出就不一定是違法行為。況且這種形式的協(xié)議，不一定完全是對賭的，它可能是通過跟公司的高管層相交換，通過將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給公司高管，公司本身的資本金總量沒有減少，這就更談不上公司責(zé)任能力的減損了。這類對賭協(xié)議的目的是通過股權(quán)將公司做大，最后上市。依照對上市公司的規(guī)定，股東和減資受到嚴(yán)格限制，如執(zhí)行對賭協(xié)議則可能違反相關(guān)強制性規(guī)定。但如果對賭的內(nèi)容導(dǎo)致股權(quán)在公司高管之間轉(zhuǎn)讓，則沒有違規(guī)之虞。
最后，從金融法角度而言，爭議的焦點則在于是否為“名為聯(lián)營，實為借貸”。對賭協(xié)議從名義上是一個增資協(xié)議，通過增資擴(kuò)股的方式來做大企業(yè)，而不是一般理解意義上的聯(lián)營。一般聯(lián)營是在初創(chuàng)一個企業(yè)時，就簽訂一個聯(lián)營合同，即一開始就有一個創(chuàng)設(shè)的意圖。后加入的企業(yè)，根本不參與公司的經(jīng)營、管理，僅是出一部分錢來獲取固定收益。然而對賭協(xié)議中的投資人，則是要加入公司，參與公司的經(jīng)營和管理，因為它是以股東的身份來投資，取得股權(quán)的。根據(jù)公司法的原理，取得股權(quán)肯定要享受股權(quán)，參與公司的治理、管理和經(jīng)營。另外，對賭協(xié)議是對經(jīng)營風(fēng)險的一種管控，并不是借貸的概念，這種風(fēng)險控制也是有底線的，但不能說有保底就是借貸。在整個金融領(lǐng)域中，這種衍生交易，包括期貨期權(quán)，都是一種風(fēng)險，但也有一點保底的味道，但它和借貸的那種保底是完全兩樣的。通過這種機制，它的效果可能是雙贏，這種保底的作法，在其他領(lǐng)域，包括中外合作企業(yè)里面，中方的出資模式，中方的出資往往以土地設(shè)備作為合作的條件，也有一種保底的性質(zhì)。包括像委托理財，也有保底的情況。當(dāng)然現(xiàn)行政策不允許企業(yè)間的借貸，而實際上，企業(yè)間借貸的情況大量存在，會以各種變通的形式存在。
3、對賭協(xié)議對法官提出的新挑戰(zhàn)
對賭協(xié)議的出現(xiàn)對當(dāng)下法官們提出了新的挑戰(zhàn)。法官是否愿意打破砂鍋問到底，是否愿意追求客觀真理，還是流于形式來判斷其法律關(guān)系，成了法官們值得深思的一個問題。比如一個案子，名為購銷合同（連環(huán)購銷），甲、乙、丙于同一天，依次買賣，最后錢回到原點。這種方式，若只是分開看是一個個買賣合同，但事實上，如果一個法官不愿意打破砂鍋問到底，那就很容易判定為購買糾紛。事實上，如果法官能多些思考，仔細(xì)分析了購銷合同與借貸合同性質(zhì)之不同，比如：購銷合同要實際交貨，那么從具體案情而言，貨只是轉(zhuǎn)了一圈，既無發(fā)貨目的，也無銷售目的。而從借貸角度而言，其目的是從他人處拿到一筆錢。故，真正去判斷一個法律關(guān)系，借貸還是購銷，應(yīng)從法律關(guān)系本身來判斷。能否僅從時間上判斷其不是一個借貸合同，這很難判斷。因此，這也告誡法官們一定要從案情本身判斷，從法律關(guān)系實質(zhì)來判斷，斷然不能僅僅流于形式。
二、上海交通大學(xué)凱原法學(xué)院許多奇教授：對賭協(xié)議與借貸合同的比較及其效力分析
1、對賭協(xié)議與借貸合同
對賭協(xié)議，是投資者和被投資企業(yè)對未來可能出現(xiàn)的某種權(quán)利義務(wù)的約定，是一種債權(quán)債務(wù)的關(guān)系。
在學(xué)理上有幾種觀點，一種是若其為借貸合同，則為有名合同，或者說是一種附條件的合同；另一種觀點認(rèn)為，它是對企業(yè)未來經(jīng)營狀況的一種預(yù)期，但從中還是存在諸多的風(fēng)險；還有一種觀點認(rèn)為對賭協(xié)議是兩個期權(quán)合同演變而成。因為從金融衍生品的角度來看，標(biāo)準(zhǔn)的金融衍生品有四個：遠(yuǎn)期交易、期權(quán)、掉期和期貨。但是在衍生品的期權(quán)里面，它的合同在中國屬于無名合同。而這個無名合同，是答應(yīng)對方為這樣一個債權(quán)債務(wù)的行為，然后再加上一個選擇權(quán)。從廣義而言，這是為了激勵將來的企業(yè)經(jīng)營管理層的措施。對賭協(xié)議，一方激勵管理層，反過來另一方的期權(quán)合同是為了避險。雙贏的對賭協(xié)議其實是雙方意愿的一種良好的廣義期權(quán)合同。一方套期保值，另一方是對經(jīng)營管理層良好管理的積極措施。從這個角度來說，從合同法上看是沒有問題的，因為合同法上講究意思自治。特別在無名合同中，只要不違反公共的政策等強制性的規(guī)定，雙方意思表示真實，而且其目的是合法的。
對賭協(xié)議與借貸合同的區(qū)別，從稅法角度來說，國家向企業(yè)征稅時，一定要弄清這種行為的性質(zhì)。借貸合同里表現(xiàn)的是債權(quán)，而對賭協(xié)議其表現(xiàn)的也是債權(quán)，但其標(biāo)的是股權(quán)，是增資，附帶其他的一些安排。甘肅這個案例里的情況比較特殊，它不是兩個期權(quán)在里面，而是一方的期權(quán)?！蛾P(guān)于審理聯(lián)營合同糾紛案件若干問題解答》中提到，企業(yè)法人、事業(yè)單位作為聯(lián)營一方向聯(lián)營體投資，但不參加共同經(jīng)營，也不承擔(dān)聯(lián)營的風(fēng)險責(zé)任，不論盈虧均按期收回本息，或者按期收取固定利潤的，是明為聯(lián)營，實為借貸，違反了有關(guān)金融法規(guī)。他既承擔(dān)聯(lián)營的風(fēng)險責(zé)任，他還參與經(jīng)營，這和借貸是不一樣的。協(xié)議約定的補償義務(wù)只涉及到2008年，即便說補償義務(wù)不承擔(dān)風(fēng)險責(zé)任，那其它責(zé)任呢？而且其真實意思是希望通過這個股權(quán)來獲利的，而不是將來還本付息。所以，它是單邊的對賭協(xié)議，不是借貸合同。從稅法的角度，如果入賬入在債權(quán)部分，是可以抵扣稅款的，那如果是增資的話，是不能抵扣的。當(dāng)時的司法解釋過于保守。
2、對賭協(xié)議與PE
在判斷對賭協(xié)議效力時還必須考慮現(xiàn)實狀況：目前PE投資中大量使用對賭協(xié)議，中國的PE在全球排名第二。因此，如輕易認(rèn)定對賭協(xié)議無效，將對我國PE市場造成難以想象的沖擊。這對于中國金融市場非常不利。
對賭協(xié)議同時是一種無名合同，可以看作是金融衍生品的一種廣義的期權(quán)，這是其法律基礎(chǔ)。鑒于我國對于金融管制原本就比較嚴(yán)格，即使無法對對賭協(xié)議的效力作出確定的認(rèn)定，也應(yīng)該采取必要的措施規(guī)范類似行為，降低金融市場的風(fēng)險和不確定性。
三、 中國國際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易仲裁委員會上海分會黃文副秘書長：國際仲裁視角下的對賭協(xié)議
1、對賭協(xié)議與聯(lián)營合同
首先考慮一種情境：兩個外國公司之間，一方出技術(shù)、一方出現(xiàn)金，合同約定，出技術(shù)的一方在承攬工程后，每年給其15%的匯報，雙方約定適用中國法律，出資方聘請中國律師。結(jié)果上述安排被認(rèn)定為名為聯(lián)營實為借貸，導(dǎo)致合同無效。
上述假象情境如果發(fā)生在兩個外國公司之間，顯然是荒唐的。因為國際慣例中，兩個企業(yè)之間的融資是很普遍的，也受到普遍認(rèn)可。在這樣的情況下，即便適用中國法律，也應(yīng)避免將其認(rèn)定為聯(lián)營關(guān)系，否則將進(jìn)一步凸顯我國與外國法律之間的矛盾與沖突，給人以中國的法律和市場經(jīng)濟(jì)格格不入的印象。
就對賭協(xié)議本身，首先，不應(yīng)該望文生義，將對賭協(xié)議與賭博行為相聯(lián)系。對賭本身是一種投資手段，不必然違反國家強制性法律，因此概念上應(yīng)與賭博區(qū)別。其次，要正視對賭協(xié)議的法律風(fēng)險：（1）不論一審二審法院適用法律正確與否，法院畢竟援引了相關(guān)法律的規(guī)定作為裁判依據(jù)。因此律師在協(xié)助客戶完成對賭安排的過程中要深入分析法律的禁止性規(guī)定（例如部分法院和仲裁機構(gòu)已經(jīng)用中外合資法的利潤分配來判決此類案件），保護(hù)客戶的利益和預(yù)期。(2) 聯(lián)營是更顯著的法律風(fēng)險。但如何有效避免則值得律師的思考。(3) 關(guān)于顯失公平，今后司法中是否會將其納入顯失公允，也需要考慮清楚。
2、對賭合同與商業(yè)風(fēng)險
在關(guān)注法律風(fēng)險的同時，也不能忽略對賭協(xié)議的商業(yè)風(fēng)險。取決于對賭的具體內(nèi)容，投資者的權(quán)益、股東的股權(quán)、管理層人選等均有可能因?qū)€協(xié)議而發(fā)生變化，進(jìn)而構(gòu)成企業(yè)的商業(yè)風(fēng)險。公眾公司尤其需要注意商業(yè)風(fēng)險的披露要求，讓股民享有充分知情權(quán)。
四、與會人員：各抒己見議“對賭”
1、關(guān)于對賭協(xié)議的效力
有律師認(rèn)為對賭協(xié)議應(yīng)分情況區(qū)別對待。第一，協(xié)議是平等主體之間訂立的，依據(jù)合同法有關(guān)規(guī)定，只有違反合同法的強制性規(guī)定，這個協(xié)議才是無效的，但法律并未強制規(guī)定對賭協(xié)議是無效的，故適用司法解釋中關(guān)于名為聯(lián)營實為借貸是有待商榷的，并且從法理上無法認(rèn)定其無效；第二，對賭協(xié)議是部分無效還是全部無效？若公司達(dá)不到公司上市的目的，那么大股東收購其股權(quán)的行為是有效的。因為股權(quán)轉(zhuǎn)讓完全合法，也符合公司法有關(guān)規(guī)定。
2、對關(guān)于聯(lián)營司法解釋的認(rèn)識
有律師認(rèn)為，關(guān)于聯(lián)營的司法解釋畢竟還是有效的。不能簡單因為其制定時間早就否認(rèn)其效力。聯(lián)營規(guī)定以上世紀(jì)90年代的具體情況為背景，符合當(dāng)時的社會現(xiàn)實。但我們也應(yīng)該認(rèn)識到，現(xiàn)有的經(jīng)濟(jì)環(huán)境與20年前相比已經(jīng)發(fā)生了重大變化，如果仍然用20年前的老概念來解釋今天的投資環(huán)境，難免會引發(fā)爭議。對賭協(xié)議和聯(lián)營規(guī)定之間的摩擦就是個生動的例子。
3、關(guān)于主從合同
有律師認(rèn)為：1. 主合同無效，從合同無效； 2. 合同的目的是為實現(xiàn)主合同的對賭，若無對賭目的，那么之后協(xié)議沒有存在的意義。可見，若主合同無效，之后的協(xié)議就算加入質(zhì)押，也沒有討論的必要。因此，認(rèn)定對賭協(xié)議無效，更加符合相關(guān)立法。
（上海律協(xié)公司法業(yè)務(wù)研究委員會供稿））
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