網(wǎng)上投稿
2018 年5月25日至26日，上海律協(xié)律師學(xué)院、基金業(yè)務(wù)研究委員會聯(lián)合舉辦“私募基金律師業(yè)務(wù)實訓(xùn)班”。第一天由上海律協(xié)基金業(yè)務(wù)研究委員會主任、上海市協(xié)力律師事務(wù)所合伙人馬晨光，上海律協(xié)基金業(yè)務(wù)研究委員會委員、上海市錦天城律師事務(wù)所合伙人趙艷春，上海律協(xié)基金業(yè)務(wù)研究委員會委員、中豪律師集團合伙人郝紅穎，上海律協(xié)基金業(yè)務(wù)研究委員會副主任、國浩律師（上海）事務(wù)所合伙人王婉怡和上海律協(xié)基金業(yè)務(wù)研究委員會委員、上海市通力律師事務(wù)所合伙人安冬共5位律師進行授課。
一、王婉怡：私募法律服務(wù)風(fēng)險管理
王婉怡律師從法律服務(wù)風(fēng)險管理、T基金事件的啟示、私募法律服務(wù)的風(fēng)險管理以及結(jié)語這四個板塊與參會人員進行了分享。
（一）法律服務(wù)風(fēng)險管理
專業(yè)功底、營銷能力、執(zhí)業(yè)風(fēng)險管理是律師執(zhí)業(yè)的三個核心要素，實踐中，第三個要素很容易被輕視或忽略?！胺煞?wù)風(fēng)險防范”不是“老生常談”，而是“警鐘長鳴”。
（二）T基金事件的啟示
T1和T2分別于2014年和2015年登記為私募基金管理人，需要按照2016年2月5日《關(guān)于進一步規(guī)范私募基金管理人登記若干事項的公告》規(guī)定，由律師事務(wù)所出具管理人登記的法律意見書，T1委托L1，T2委托L2，為其出具了私募基金管理人登記法律意見書。律師事務(wù)所：L1（TI的委托人）、L2（T2的委托人）
中基協(xié)（以下簡稱“中基協(xié)”）收到眾多投資者的投訴——T1、T2存在嚴重違法違規(guī)情況。鑒于登記備案信息和法律意見書內(nèi)容，與投訴所反映的情況存在重大差異，中基協(xié)委托兩家律師事務(wù)所對T1、T2進行專項核查，并同時將有關(guān)情況報中國證監(jiān)會。
中基協(xié)發(fā)布公告：1、決定自2016年*月*日起，暫停接受L1、L2出具的私募基金管理人登記法律意見書；2、2017年*月*日正式發(fā)布公告，決定依法注銷T1、T2的私募基金管理人登記；并將出具法律意見書的L1、L2“涉嫌未能勤勉盡責(zé)的有關(guān)情況”，移送中國證監(jiān)會進一步查處，在調(diào)查期間停止接受上述兩家律師事務(wù)所的法律意見書。
T1基金存在的問題：登記信息與事實不符。1、填報內(nèi)容失誤；2、登記內(nèi)容與事實不符。業(yè)務(wù)不合規(guī)。3、未履行對投資者進行調(diào)查和風(fēng)險評估手續(xù)；4、向非合格投資者推介、銷售基金產(chǎn)品；5、銷售的部分基金產(chǎn)品未按規(guī)定備案；6、承諾保本保息。
T2基金存在的問題：登記信息與事實不符。1、未及時完成變更登記；2、登記內(nèi)容與事實不符，業(yè)務(wù)不合規(guī)；3、辦公場所不獨立；4、公司官網(wǎng)披露的信息不真實。
法律意見書存在的問題：1、L1《法律意見書》披露的信息與實際情況不符：主營業(yè)務(wù)不符；控股股東和實際控制人不符；子公司、分支機構(gòu)或其他關(guān)聯(lián)方不符；實有資本金不符；公司的風(fēng)險管理及內(nèi)控制度不符；公司涉及的訴訟、仲裁等糾紛不符；登記申請材料的真實、準確、完整不符。
2、L2《法律意見書》及《補充法律意見書》披露的信息與事實不符：公司的歷史沿革披露不準確；公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)披露不真實；公司的控股股東和實際控制人信息披露不真實；公司的關(guān)聯(lián)方披露不完整；公司的經(jīng)營異常信息披露不真實；公司發(fā)行私募基金產(chǎn)品的披露不真實；公司法定代表人的學(xué)歷信息披露不真實。
3、刑事責(zé)任：A.基金公司：是否涉嫌非法吸收公眾存款、合同詐騙等犯罪？B.律師：若基金公司構(gòu)成犯罪，是否構(gòu)成共同犯罪？
4、民事責(zé)任：根據(jù)《基金法》第一百零六條規(guī)定，律師事務(wù)所、會計師事務(wù)所接受基金管理人、基金托管人的委托，為有關(guān)基金業(yè)務(wù)活動出具法律意見書、審計報告、內(nèi)部控制評價報告等文件，應(yīng)當勤勉盡責(zé)，對所依據(jù)的文件資料內(nèi)容的真實性、準確性、完整性進行核查和驗證。其制作、出具的文件有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，給他人財產(chǎn)造成損失的，應(yīng)當與委托人承擔(dān)連帶賠償責(zé)任。
5、行政處罰：根據(jù)《基金法》第一百四十三條規(guī)定，會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所未勤勉盡責(zé)，所出具的文件有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏的，責(zé)令改正，沒收業(yè)務(wù)收入，暫?；蛘叱蜂N相關(guān)業(yè)務(wù)許可，并處業(yè)務(wù)收入一倍以上五倍以下罰款。對直接負責(zé)的主管人員和其他直接責(zé)任人員給予警告，并處三萬元以上十萬元以下罰款。
（三）私募法律服務(wù)的風(fēng)險管理
私募基金1.0時代—— 2006年3月1日施行的《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》；私募基金2.0時代—— 2013年中央編辦將私募基金監(jiān)管職責(zé)劃歸證監(jiān)會、2014年8月21日證監(jiān)會發(fā)布的《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》則對私募基金的登記備案只作原則性規(guī)定、2016年2月5日中基協(xié)發(fā)布《關(guān)于進一步規(guī)范私募基金管理人登記若干事項的公告》；私募基金3.0時代—— 《私募投資基金監(jiān)督管理條例》。
《關(guān)于進一步規(guī)范私募基金管理人登記若干事項的公告》載明：“一段時間以來，私募基金行業(yè)存在的問題倍受社會各界和監(jiān)管機構(gòu)關(guān)注。私募基金管理人數(shù)量眾多、魚龍混雜、良莠不齊，一些機構(gòu)濫用登記備案信息非法自我增信，一些機構(gòu)合規(guī)運作和信息報告意識淡薄，一些機構(gòu)甚至從事公開募集、內(nèi)幕交易、以私募基金為名的非法集資等違法違規(guī)活動”——行業(yè)越混亂，律師的服務(wù)風(fēng)險越大，執(zhí)業(yè)更要謹慎。
中基協(xié)于2017年11月3日發(fā)布并實施的《私募基金登記備案相關(guān)問題解答（十四）》，對律所、律師經(jīng)辦私募基金備案業(yè)務(wù)監(jiān)管大幅度提高——“黑名單”制度形成。
建立了基金管理人的不予登記制度和不予登記公示機制。《解答十四》列舉了六大類不予登記的情形，并規(guī)定律師及律師事務(wù)所為問題機構(gòu)提供服務(wù)并給出肯定意見的，符合一定條件，可能被行業(yè)禁入。
“為切實維護私募基金行業(yè)正常經(jīng)營秩序，敦促私募基金管理人規(guī)范運營，督促律師事務(wù)所勤勉盡責(zé)，真正發(fā)揮法律意見書制度的市場化專業(yè)制衡作用，進一步提高私募基金管理人登記工作的透明度，促進私募基金行業(yè)健康發(fā)展，自本問答發(fā)布之日起，在已登記的私募基金管理人公示制度基礎(chǔ)上，中基協(xié)將進一步公示不予登記申請機構(gòu)及所涉律師事務(wù)所、律師情況，并建立以下工作機制：
1、中基協(xié)將定期對外公示不予辦理登記的申請機構(gòu)名稱及不予登記原因，同時公示為該機構(gòu)出具法律意見書的律師事務(wù)所及經(jīng)辦律師名單。
2、為一家被不予登記機構(gòu)提供私募基金管理人登記相關(guān)法律服務(wù)，且出具了肯定性結(jié)論意見的——通過電話溝通、現(xiàn)場約談等多種途徑及時提醒該律師事務(wù)所及經(jīng)辦律師相關(guān)業(yè)務(wù)的盡職、合規(guī)要求。
3、累計為兩家及以上被不予登記機構(gòu)提供私募基金管理人登記相關(guān)法律服務(wù)，且出具了肯定性結(jié)論意見的——自其服務(wù)的第二家被不予登記機構(gòu)公示之日起三年內(nèi)，中基協(xié)將要求由該經(jīng)辦律師正在提供私募基金管理人登記相關(guān)法律服務(wù)的申請機構(gòu)，提交現(xiàn)聘律師事務(wù)所的其他執(zhí)業(yè)律師就申請機構(gòu)私募基金管理人登記事項出具的復(fù)核意見；該申請機構(gòu)也可以另行聘請其他律師事務(wù)所重新出具法律意見書。同時，中基協(xié)將有關(guān)情況通報相關(guān)經(jīng)辦律師任職的律師事務(wù)所。
4、累計為三家及以上被不予登記機構(gòu)提供私募基金管理人登記相關(guān)法律服務(wù)，且出具了肯定性結(jié)論意見的——自其服務(wù)的第三家被不予登記機構(gòu)公示之日起三年內(nèi)，中基協(xié)將要求由該律師事務(wù)所正在提供私募基金管理人登記相關(guān)法律服務(wù)的申請機構(gòu)，重新聘請其他律師事務(wù)所就私募基金管理人登記事項另行出具法律意見書。同時，中基協(xié)將有關(guān)情況通報所涉律師事務(wù)所所在地的司法行政機關(guān)和律師協(xié)會。
5、律師事務(wù)所及經(jīng)辦律師為已登記的私募基金管理人出具入會法律意見書或者其他專項法律意見書，存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，且出具了肯定性結(jié)論意見的，參照第二、三、四條原則處理。”
由2016年2月5日中基協(xié)發(fā)布《關(guān)于進一步規(guī)范私募基金管理人登記若干事項的公告》可見：法律意見在深度上不是形式審查，而是實質(zhì)審查；法律服務(wù)的內(nèi)容不僅要書面審查，還要協(xié)助整改；直接后果：私募基金法律服務(wù)的風(fēng)險越來越大。
按照實質(zhì)審查的標準完成法律意見書的出具。根據(jù)法律意見書指引規(guī)定的14項內(nèi)容，逐項發(fā)表明確意見，還要發(fā)表整體結(jié)論性意見；在法律意見書中就盡職調(diào)查過程給與充分的描述，陳述事實和證據(jù)，說明作出判斷的理由。時刻堅持實事求是的原則,客戶沒有達標寧可協(xié)力整改，絕對不予包裝。
完善工作程序：（1）初核；（2）完善——制度建設(shè)和制度培訓(xùn)；（3）正式盡職調(diào)查；（4）出具法律意見書。
健全工作底稿：確保法律意見有據(jù)可查——如果未能形成符合要求的工作底稿，應(yīng)當及時完善工作底稿，對出具法律意見書時已經(jīng)有事實支持，但未形成完整、規(guī)范文字資料的事項予以完善，切記不是偽造工作底稿。
（四）結(jié)語
《私募基金登記備案相關(guān)問題解答（十四）》：“中基協(xié)再次重申，私募基金管理人登記申請機構(gòu)、律師事務(wù)所和其他中介服務(wù)機構(gòu)，應(yīng)當高度珍視自身信譽，審慎選擇業(yè)務(wù)合作對象，評估合作對象的資質(zhì)以及業(yè)務(wù)開展能力。在申請私募基金管理人登記和提供相關(guān)服務(wù)的過程中，誠實守信、勤勉盡責(zé)，不應(yīng)損害自身、對方機構(gòu)及投資者的合法權(quán)益”。
二、安冬：《資管新規(guī)》對公募基金管理公司、基金子公司等機構(gòu)資管業(yè)務(wù)的影響
安冬律師以《<資管新規(guī)》>對公募基金管理公司、基金子公司等機構(gòu)資管業(yè)務(wù)的影響》為題，從《資管新規(guī)》對公募基金業(yè)務(wù)的影響、《資管新規(guī)》對券商資管和基金專戶業(yè)務(wù)的影響這兩個板塊與參會人員進行了分享。
2017年11月17日，中國人民銀行就《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見（征求意見稿） 》公開征求意見。2018年3月28日，中央全面深化改革委員會第一次會議審議通過了《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》
2018年4月27日，中國人民銀行、中國銀行保險監(jiān)督管理委員會、中國證券監(jiān)督管理委員會、國家外匯管理局聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（銀發(fā)〔2018〕106號）堅持嚴控風(fēng)險的底線思維，堅持服務(wù)實體經(jīng)濟的根本目標，堅持宏觀審慎管理與微觀審慎監(jiān)管相結(jié)合的監(jiān)管理念，堅持有的放矢的問題導(dǎo)向，堅持積極穩(wěn)妥審慎推進的基本思路，全面覆蓋、統(tǒng)一規(guī)制各類金融機構(gòu)的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，實行公平的市場準入和監(jiān)管，最大程度地消除監(jiān)管套利空間，切實保護金融消費者合法權(quán)益。資管新規(guī)中的同一術(shù)語，在公募和信托、理財業(yè)務(wù)中不會有截然相反的理解。
主要內(nèi)容：確立資管產(chǎn)品的分類標準；減少流動性風(fēng)險（2017， 流動性管理規(guī)定）；打破剛性兌付（公募基金沒有剛兌文化）；控制資管產(chǎn)品的杠桿水平（2015年以來堅定不移清理傳統(tǒng)分級）；抑制多層嵌套和通道業(yè)務(wù)；切實加強監(jiān)管協(xié)調(diào)、逐步清除壁壘；合理設(shè)置過渡期。
（一）《資管新規(guī)》對公募基金業(yè)務(wù)的影響
《資管新規(guī)》征求意見稿中“現(xiàn)階段，銀行的公募產(chǎn)品以固定收益類產(chǎn)品為主。如發(fā)行權(quán)益類產(chǎn)品和其他產(chǎn)品，須經(jīng)銀行業(yè)監(jiān)管部門批準”。該條款廣受公募基金行業(yè)的關(guān)注，因為該條承認商業(yè)銀行此前針對不特定投資者發(fā)行的理財產(chǎn)品將被視為公募基金業(yè)務(wù)，但同時也規(guī)定商業(yè)銀行以發(fā)行固定收益類產(chǎn)品為主，權(quán)益類產(chǎn)品為輔，這對公募基金行業(yè)的影響不言而喻。該條在正式稿中被刪去，在第十條中取而代之的是更加直接的投資范圍規(guī)定：“公募產(chǎn)品主要投資標準化債權(quán)類資產(chǎn)以及上市交易的股票，除法律法規(guī)和金融管理部門另有規(guī)定外，不得投資未上市企業(yè)股權(quán)”。如何理解這種變化：銀行被央行肯定了發(fā)行和管理公募基金的角色。無論是基金公司發(fā)行的公募產(chǎn)品，還是商業(yè)銀行或其具有獨立法人資格的子公司發(fā)行的公募產(chǎn)品，其在產(chǎn)品類型和投資標的方面將沒有差異。商業(yè)銀行將成為公募基金行業(yè)的重要組成部分，未來將與公募基金管理公司展開全面競爭。市場競爭有利于資管行業(yè)的發(fā)展,投資者也會從中受益。但是,行業(yè)的發(fā)展應(yīng)當建立在監(jiān)管標準統(tǒng)一、公平競爭的基礎(chǔ)之上,這也是制定和發(fā)布《資管新規(guī)》的重要目的之一,從這個角度而言，銀行和基金公司發(fā)行的兩類公募產(chǎn)品應(yīng)平等適用《基金法》,避免在公募產(chǎn)品領(lǐng)域出現(xiàn)新的監(jiān)管套利和競爭壁壘。
未來，無論是基金公司發(fā)行的公募產(chǎn)品，還是商業(yè)銀行或其具有獨立法人資格的子公司發(fā)行的公募產(chǎn)品，其在產(chǎn)品類型和投資標的方面將沒有差異。為避免在公募產(chǎn)品領(lǐng)域出現(xiàn)新的監(jiān)管套利和競爭壁壘，建議并希望銀行和基金公司發(fā)行的兩類公募產(chǎn)品平等適用《基金法》。營銷對象相同、投資范圍相同，但公募理財勢必銷售方式更粗、信息披露更簡、投資限制更少。商業(yè)銀行適用什么規(guī)則與公募基金行業(yè)競爭，是唯一的懸念。
目前證監(jiān)會體系下的委外資金四大來源：銀行公募理財池、險資、私人銀行和金融市場部表內(nèi)資金。4月以來，公募理財定制的基金暫停審批。根據(jù)“同一金融機構(gòu)發(fā)行的全部公募資產(chǎn)管理產(chǎn)品投資單只證券投資基金的市值不得超過該證券投資基金市值的30%”的要求, 銀行公開募資的理財產(chǎn)品既然已具備公募產(chǎn)品的屬性, 則其投資于某一公募基金公司發(fā)行的公募基金, 將不能超過該公募基金的30%。公募基金行業(yè)目前允許以發(fā)起式基金的形式, 吸納比例超過50%的單一客戶資金。也就是公募基金管理人出資1000萬，可以100%份額銷售給任何一個單一機構(gòu)客戶。但公募基金行業(yè)的這種豁免政策能否被銀行視為“金融監(jiān)管部門另有規(guī)定” 尚屬未知, 并需要中國證監(jiān)會在落實《資管新規(guī)》的細則中進一步明確。
公募基金的分類沒有受到?jīng)_擊，但正式稿第四條中新增的如下規(guī)定似也值得商榷：“產(chǎn)品的實際投向不得違反合同約定，如有改變，除高風(fēng)險類型的產(chǎn)品超出比例范圍投資較低風(fēng)險資產(chǎn)外，應(yīng)當先行取得投資者書面同意……”。以該條的邏輯和文義, 高風(fēng)險產(chǎn)品突破其既定投資比例投資低風(fēng)險資產(chǎn)的, 無需投資者書面同意。這與《合同法》、《信托法》、《基金法》的規(guī)定似有不合?！顿Y管新規(guī)》該條不能作為任何資管產(chǎn)品不經(jīng)法定程序而突破投資比例下限或新增投資品種的理由，但體現(xiàn)了“低風(fēng)險產(chǎn)品不應(yīng)通過嵌套投資高風(fēng)險資產(chǎn)”的理念，例如銀行公募理財不得以任何路徑投資股權(quán)、非標債權(quán)。
攤余成本法的運用原本應(yīng)符合金融品種計量的規(guī)范,但在過去的一段時期, 攤余成本法在資管行業(yè)內(nèi)確存在濫用的跡象，使資管產(chǎn)品資金池化, 脫離底層資產(chǎn)進行定價。為投資人開放進出，1元進、固定收益出，滋生違規(guī)保本，令投資者忽視投資風(fēng)險。此次《資管新規(guī)》第十八條直指這一亂象, 鼓勵市值計價, 僅“封閉+持有到期”、“封閉+暫無公允價值”兩類產(chǎn)品可使用攤余成本估值。
存量貨幣基金不受影響。新注冊的貨幣市場基金，盡管中國人民銀行與中國證監(jiān)會制定的《貨幣市場基金監(jiān)督管理辦法》要求貨幣基金開放運作并可以選擇攤余成本法估值, 但《資管新規(guī)》的監(jiān)管精神可能使得未來注冊開放式攤余成本貨幣基金越發(fā)困難采用定期開放期限匹配策略的短期理財基金反而與《資管新規(guī)》使用攤余成本法的要求吻合。券商資管、專戶的一對一、定向產(chǎn)品也適用。從嚴把握“持有到期”，期限要匹配，這對于標準化投資很不容易。
《資管新規(guī)》第五條規(guī)定“投資者不得使用貸款、發(fā)行債券等籌集的非自有資金投資資產(chǎn)管理產(chǎn)品”。在《資管新規(guī)》語境下, 借貸、發(fā)債獲得的資金不屬于自有資金，該條的義務(wù)人是投資者, 即要求投資者對其自身投資基金的資金性質(zhì)負責(zé)管理人可以進行必要的提示。管理人不能介紹客戶配資、拼單達到合格投資者標準。
資管新規(guī)規(guī)定“金融機構(gòu)可以聘請具有專業(yè)資質(zhì)的受金融監(jiān)督管理部門監(jiān)管的機構(gòu)作為投資顧問。投資顧問提供投資建議指導(dǎo)委托機構(gòu)操作?！钡?，券商資管和專戶的投顧需要受限于“八條底線”，公募基金則受限于基金法。例如，《基金法》第九十七條規(guī)定“從事公開募集基金的……投資顧問……等基金服務(wù)業(yè)務(wù)的機構(gòu),應(yīng)當按照國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)的規(guī)定進行注冊或者備案”，也就是說目前的公募基金業(yè)務(wù)中,僅如下兩類產(chǎn)品允許投顧：（1）QDII公募基金通過產(chǎn)品注冊程序可以聘任境外投資顧問；（2）投資港股通的公募基金有望依據(jù)正在征求意見的《證券基金經(jīng)營機構(gòu)使用香港機構(gòu)證券投資咨詢服務(wù)暫行規(guī)定》聘任符合條件的香港機構(gòu)擔(dān)任投資顧問；（3）其他類別的公募基金尚無從備案或注冊投資顧問。限于《基金法》的上述規(guī)定, 《資管新規(guī)》本條不代表所有公募基金均可聘任投資顧問，但其低門檻將為基金公司、證券公司未來給商業(yè)銀行做投顧帶來私募行業(yè)的對手。
（二）《資管新規(guī)》對券商資管和基金專戶業(yè)務(wù)的影響
業(yè)績報酬逐個結(jié)算、禁止“串用”。在過去幾年的資管業(yè)務(wù)中, 基于個別委托人的要求, 業(yè)務(wù)中存在這樣一些安排，以此產(chǎn)品業(yè)績報酬補彼產(chǎn)品業(yè)績?nèi)笨?。所謂MOM: 多個資管合并計算業(yè)績報酬, 此產(chǎn)品業(yè)績不達標則彼產(chǎn)品不得收取業(yè)績報酬。《資管新規(guī)》第二條相較征求意見稿新增“業(yè)績報酬計入管理費, 須與產(chǎn)品一一對應(yīng)并逐個結(jié)算, 不同產(chǎn)品之間不得相互串用”的規(guī)定, 可以說否定了資管業(yè)務(wù)中前述安排的合規(guī)性。
中國證監(jiān)會現(xiàn)行《證券期貨經(jīng)營機構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)運作管理暫行規(guī)定》僅就結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的類別作出了規(guī)定, 其他券商資管、基金專戶的分類則始終是一個“空白地帶”。在過去十年內(nèi),券商資管、基金專戶對其自身類別的界定因缺乏規(guī)范而顯得較為隨意。甚至出現(xiàn)“怎樣有利銷售怎樣寫”的局面。《資管新規(guī)》第四條的分類標準填補了這一空白券商資管、基金專戶應(yīng)按投資方向區(qū)分為固定收益類產(chǎn)品、權(quán)益類產(chǎn)品、商品及金融衍生品類產(chǎn)品和混合類產(chǎn)品。
券商資管、基金專戶的類別首次得到全面明確：混合型券商資管、基金專戶必須約定“任一大類資產(chǎn)不超過80%”，否定0-100%的寫法。不能再出于有利銷售等目的界定為其他類別, 也不能超越《資管新規(guī)》擬制“定向增發(fā)類”、“FOF/MOM”、“海外/境外”、“現(xiàn)金管理類”等類別?！顿Y管新規(guī)》中固定收益類產(chǎn)品是一個非常寬泛的范圍,既包括非標債權(quán)類專戶,也包括各類風(fēng)險水平不一的標準化債權(quán), 這與中國證監(jiān)會的分類(將非標債權(quán)專戶列入其他類)不同,也和業(yè)內(nèi)對“固定收益”的一般認知有所差異，要求券商資管、基金專戶在推介外延寬泛的固定收益類產(chǎn)品時,根據(jù)實際投資方向做好風(fēng)險揭示、投資者適當性工作。資管新規(guī)對大類資產(chǎn)的分類非常粗放，實務(wù)中要在產(chǎn)品合同里界定清楚，哪些資產(chǎn)屬于權(quán)益，哪些屬于固收，哪些屬于衍生品，避免民事爭議。
券商資管、基金專戶投資者“合格”門檻的變化。目前的單客戶備案要求仍然為100萬。中國證監(jiān)會還將在《資管新規(guī)》框架內(nèi)制定細則取代券商資管、基金專戶合格投資者的現(xiàn)行要求——中國證監(jiān)會的細則可以在《資管新規(guī)》的基礎(chǔ)上設(shè)定更高標準的合格投資者投資金額要求。不過這應(yīng)該是小概率事件，否則將產(chǎn)生新的不公平競爭。合格投資者標準變化，但產(chǎn)品成立的3000萬門檻暫時不變。需要注意的是，出資越低、合格投資者的檢查工作水平要越高。
強化信息披露要求。對于私募產(chǎn)品,《資管新規(guī)》規(guī)定信息披露方式、內(nèi)容、頻率由產(chǎn)品合同約定, 但金融機構(gòu)應(yīng)當至少每季度向投資者披露產(chǎn)品凈值和其他重要信息。目前, 根據(jù)中國證監(jiān)會的相關(guān)規(guī)定, 容忍部分券商資管、基金專戶存續(xù)期不進行任何信息披露，特別是非標產(chǎn)品。新規(guī)下，這個做法不再可行。此外,《資管新規(guī)》本條對于不同類別的資管產(chǎn)品分別規(guī)定了其管理人應(yīng)當通過醒目方式向投資者充分披露的事項。關(guān)于“醒目”之要求,券商資管、基金專戶可算相對成熟。在獨立的風(fēng)險揭示函中，進一步考慮通過黑體加粗、置于顯著突出位置(而非與置于其他披露事項之中)、安排投資者簽署專項風(fēng)險揭示函(而非僅在資管合同的風(fēng)險揭示章節(jié)揭示相關(guān)風(fēng)險)等方式實現(xiàn)。
降低杠桿。《證監(jiān)會私募資管暫行規(guī)定》僅要求分級券商資管、基金專戶產(chǎn)品投資端總資產(chǎn)與凈資產(chǎn)的比例不得超過140%, 非分級的集合類產(chǎn)品不得超過200%。對一對一和定向的投資杠桿無特別規(guī)定。穿透要求，容易理解、難于執(zhí)行。此次《資管新規(guī)》第二十條要求,無論單一客戶、多個客戶：“每只私募產(chǎn)品的總資產(chǎn)不得超過該產(chǎn)品凈資產(chǎn)的200%”,“計算單只產(chǎn)品的總資產(chǎn)時應(yīng)當按照穿透原則合并計算所投資資產(chǎn)管理產(chǎn)品的總資產(chǎn)”。資產(chǎn)管理人如何向下識別下層產(chǎn)品投資中為本產(chǎn)品部分資金疊加的杠桿會是疑難問題。穿透原則，即如果某券商資管、基金專戶將部分資金投入下層資管產(chǎn)品, 則該部分資金在下層獲得的杠桿要疊加入本券商資管、基金專戶產(chǎn)品。
禁止產(chǎn)品多層嵌套, 逐步消除監(jiān)管套利空間?！安坏脼槠渌鹑跈C構(gòu)的資產(chǎn)管理產(chǎn)品提供規(guī)避投資范圍、杠桿約束等監(jiān)管要求的通道服務(wù)?！倍鄬忧短椎膭訖C通常是規(guī)避某一品種對資管產(chǎn)品的準入限制。 例如,券商資管、基金專戶業(yè)務(wù)中最常見的信托資金委托設(shè)立一對一專戶投資定向增發(fā), 其根本原因在于中國證監(jiān)會《上市公司非公開發(fā)行股票實施細則》規(guī)定“信托公司作為發(fā)行對象, 只能以自有資金認購”。《資管新規(guī)》指出,“金融監(jiān)督管理部門和國家有關(guān)部門應(yīng)當對各類金融機構(gòu)開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實行平等準入、給予公平待遇”，這一政策導(dǎo)向有望從根本上消除產(chǎn)品嵌套的主要驅(qū)動因素。但是, 各金融監(jiān)管機構(gòu)修訂法規(guī)、排除壁壘并非一日之功。在此之前, 以下操作將面臨違規(guī)：為信托產(chǎn)品提供參與上市公司定向增發(fā)的通道等類似操作、為公募理財資金投資私募基金和非標做通道。管理人需清楚地認識到,《資管新規(guī)》下 這類業(yè)務(wù)的違規(guī)者并非穿“馬甲”的委托人, 而是“馬甲”的提供方。
非標債權(quán)概念得以明確以及未來可能的限額管理，以往沒有界定。根據(jù)《資管新規(guī)》,標準化債權(quán)類資產(chǎn)應(yīng)當同時具備等分化、可交易、信息披露充分、集中登記、獨立托管、公允定價、流動性機制完善、在銀行間市場或證券交易所市場等經(jīng)國務(wù)院同意設(shè)立的交易市場交易之特征。標準化債權(quán)類資產(chǎn)的具體認定規(guī)則由中國人民銀行會同金融監(jiān)督管理部門另行制定。據(jù)此,不符合上述標準中任一條的債權(quán)類資產(chǎn)均為非標債權(quán)資產(chǎn)——例如北交所等交易場所掛牌的所有非標品種。結(jié)合第十條和第二十二條，券商、子公司不能為公募性質(zhì)的理財資金提供投資非標的通道。關(guān)于限額管理，《資管新規(guī)》要求金融機構(gòu)發(fā)行資產(chǎn)管理產(chǎn)品投資于非標債權(quán)資產(chǎn)的,應(yīng)當遵守金融監(jiān)督管理部門制定的有關(guān)限額管理、流動性管理等監(jiān)管標準。關(guān)于其中的“限額管理”,原中國銀監(jiān)會曾在8號文中規(guī)定“商業(yè)銀行應(yīng)當合理控制理財資金投資非標準化債權(quán)資產(chǎn)的總額,理財資金投資非標準化債權(quán)資產(chǎn)的余額在任何時點均以理財。產(chǎn)品余額的35％與商業(yè)銀行上一年度審計報告披露總資產(chǎn)的4％之間孰低者為上限?！蔽覀兝斫?span>, 盡管券商、 基金子公司已有全面的風(fēng)險資本體系,仍然不排除中國證監(jiān)會制定券商、基金子公司的該類限額監(jiān)管標準。
禁止資金池。《資管新規(guī)》第十五條規(guī)定,金融機構(gòu)應(yīng)當做到每只資產(chǎn)管理產(chǎn)品的資金單獨管理、單獨建賬、單獨核算,不得開展或者參與具有滾動發(fā)行、集合運作、分離定價特征的資金池業(yè)務(wù)。可見，與以往的監(jiān)管口徑略有不同,“期限錯配”未被視為資金池業(yè)務(wù)的主要特征。但是即便如此，鑒于第十五條的規(guī)定, 券商、基子發(fā)行的投資于非標債權(quán)資產(chǎn)和未上市公司股權(quán)的產(chǎn)品,實質(zhì)上仍然無法進行。期限錯配：資產(chǎn)管理產(chǎn)品直接或者間接投資于非標準化債權(quán)類資產(chǎn)的, 非標準化債權(quán)類資產(chǎn)的終止日不得晚于封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品的到期日或者開放式資產(chǎn)管理產(chǎn)品的最近一次開放日。資產(chǎn)管理產(chǎn)品直接或者間接投資于未上市企業(yè)股權(quán)及其受（收）益權(quán)的, 應(yīng)當為封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品, 并明確股權(quán)及其受（收）益權(quán)的退出安排。未上市企業(yè)股權(quán)及其受（收）益權(quán)的退出日不得晚于封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品的到期日。對上述兩小項中的“封閉式”的把握也已經(jīng)極大影響券商、基金子公司股權(quán)業(yè)務(wù)的業(yè)態(tài)。特別是僅約定期限逐筆繳款但不得退出的產(chǎn)品是否屬于封閉式, 還有待細則明確和實踐檢驗。
統(tǒng)計與報告制度如何落實要等待細則：金融機構(gòu)于每只資產(chǎn)管理產(chǎn)品成立后5個工作日內(nèi),向中國人民銀行和金融監(jiān)督管理部門同時報送產(chǎn)品基本信息和起始募集信息;于每月10日前報送存續(xù)期募集信息、資產(chǎn)負債信息,于產(chǎn)品終止后5個工作日內(nèi)報送終止信息。在資產(chǎn)管理產(chǎn)品信息系統(tǒng)正式運行前,中國人民銀行會同金融監(jiān)督管理部門依據(jù)統(tǒng)計制度擬定統(tǒng)一的過渡期數(shù)據(jù)報送模板;各金融監(jiān)督管理部門對本行業(yè)金融機構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品,于每月10日前按照數(shù)據(jù)報送模板向中國人民銀行提供數(shù)據(jù),及時溝通跨行業(yè)、跨市場的重大風(fēng)險信息和事項。“過渡期數(shù)據(jù)報送模板”引人關(guān)注：關(guān)于報告內(nèi)容、報告路徑等, 現(xiàn)階段基金子公司尚需等待金融管理部門的進一步通知。
（注：以上嘉賓觀點，根據(jù)錄音整理，未經(jīng)本人審閱）
供稿：上海律協(xié)基金業(yè)務(wù)研究委員會
執(zhí)筆：王 碩 上海市協(xié)力律師事務(wù)所
滬公網(wǎng)安備 31010402007129號
