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供應(yīng)鏈，從字面上理解，就是企業(yè)生產(chǎn)、流通所需的上下游供給鏈條。而串聯(lián)在該鏈條上的企業(yè)或其他機(jī)構(gòu)，則構(gòu)成了供應(yīng)鏈的主體。供應(yīng)鏈資產(chǎn)，就是供應(yīng)鏈主體參與形成的基礎(chǔ)交易中產(chǎn)生的債權(quán)類資產(chǎn)。從資產(chǎn)的性質(zhì)分類，應(yīng)收賬款債權(quán)、保理融資債權(quán)，乃至融資租賃債權(quán)都可以構(gòu)成廣義的供應(yīng)鏈資產(chǎn)。
在證券化業(yè)務(wù)中，供應(yīng)鏈資產(chǎn)所擁有的地位舉足輕重。而嵌套保理的供應(yīng)鏈資產(chǎn)又是廣義供應(yīng)鏈資產(chǎn)中較為常見的存在。為此，我們擬選取一些相對復(fù)雜或特殊的保理資產(chǎn)，對其原理和法律關(guān)系展開分析，進(jìn)而推導(dǎo)出相應(yīng)的證券化要點，以為實務(wù)提供一定的參考。
為避免討論范圍過于寬泛，本文擬著重圍繞池保理資產(chǎn)（附帶應(yīng)收賬款資產(chǎn)池的保理資產(chǎn)和附帶循環(huán)授信額度的保理資產(chǎn)）之業(yè)務(wù)原理、法律關(guān)系以及證券化要點展開。
一、業(yè)務(wù)原理
池保理資產(chǎn)并非法定概念，而是證券化實務(wù)中的一個擬制概念。為框定本文的討論范圍，我們將池保理資產(chǎn)具體劃分為附帶應(yīng)收賬款資產(chǎn)池的保理資產(chǎn)和附帶循環(huán)授信額度的保理資產(chǎn)。附帶應(yīng)收賬款資產(chǎn)池的保理資產(chǎn)，系指保理商依據(jù)保理融資人所持有的應(yīng)收賬款資產(chǎn)池，向該融資人發(fā)放通常不超過該資產(chǎn)池“水位”（即已形成尚未還款的應(yīng)收賬款合計數(shù)）的保理融資款，并在保理資產(chǎn)存續(xù)期限內(nèi)，維持保理融資款未償本金或本息合計數(shù)不高于該資產(chǎn)池“水位”的狀態(tài)，從而保障保理融資款本息的回收。附帶循環(huán)授信額度的保理資產(chǎn)，則是指保理商根據(jù)保理融資人的資信水平，一次性核定并授予一定的授信額度，在該額度范圍（“池”）內(nèi)，保理商可以一次或多次向保理融資人發(fā)放保理融資款，如發(fā)生保理申請人歸還保理融資款情形的，所歸還款項可以沖減已使用的前述額度，保理融資人可以再次申請使用該額度，獲取相應(yīng)融資款。
上述兩類資產(chǎn)中“池”的概念，分別涉及了應(yīng)收賬款和保理兩個層面。兩類資產(chǎn)的組合，
可以是不同筆的保理資產(chǎn)，也可以組合在同一筆保理資產(chǎn)中，即同一筆保理資產(chǎn)同時具有兩類資產(chǎn)的特征。為簡化論述，本文假設(shè)兩類資產(chǎn)均為不同筆的保理資產(chǎn)。其中，附帶應(yīng)收賬款資產(chǎn)池的保理資產(chǎn)，其核心特點在于保理融資款所購買的應(yīng)收賬款是個動態(tài)資產(chǎn)池，既包括了已形成的應(yīng)收賬款，也包括了未來形成而目前尚未形成的應(yīng)收賬款。保理商概括性受讓資產(chǎn)池后，隨著時間推移，該資產(chǎn)池的“水位”（已形成尚未還款的應(yīng)收賬款合計數(shù)）會隨著應(yīng)收賬款債權(quán)的形成與償還而發(fā)生浮動。保理融資款的發(fā)放與該“資產(chǎn)池”的“水位”掛鉤。該類資產(chǎn)中，已形成的應(yīng)收賬款入池自無太多爭議，但就未來形成而目前尚未形成的應(yīng)收賬款而言，并非所有該類資產(chǎn)均可入池，尚需具備一定的基礎(chǔ)條件。舉例而言，文具店零售文具的收入，該文具是否會被成功銷售存在不確定性，購買該文具的對象存在不確定性，所以該文具所對應(yīng)的未來應(yīng)收賬款其實存在重大的不確定性。如果將此類賬款入池的話，將無限擴(kuò)大證券化的范圍，進(jìn)而可能給證券化產(chǎn)品帶來重大風(fēng)險。我們把前述事例略作改動，文具店批發(fā)銷售文具的收入，如文具店已與相應(yīng)的批發(fā)商簽署了框架銷售協(xié)議，該文具的買方、型號以及大致的需求量、購買期間通常都已確定，故該協(xié)議項下的未來應(yīng)收賬款債權(quán)已具有一定程度的特定化，可以入池。據(jù)此，附帶應(yīng)收賬款資產(chǎn)池的保理資產(chǎn)項下的未來應(yīng)收賬款，應(yīng)具有較大程度的確定性，如通常已簽署了框架性的交易合同，基本鎖定了交易對象、標(biāo)的以及交易區(qū)間等等。
接著是附帶循環(huán)授信額度的保理資產(chǎn)。循環(huán)授信額度主要體現(xiàn)于保理層面，即保理商根據(jù)保理融資人的主體信用狀況以及相關(guān)應(yīng)收賬款的數(shù)量和質(zhì)量，核定在一定期限內(nèi)給予該保理融資人的保理融資額度上限。保理融資款投放后，如發(fā)生還款，則恢復(fù)相應(yīng)的授信額度，保理商可以在該授信額度內(nèi)向保理融資人再行發(fā)放新的融資款。從作用上來說，該授信額度類似于商業(yè)銀行給予貸款企業(yè)的授信額度。對比附帶循環(huán)授信額度的保理資產(chǎn)，附帶應(yīng)收賬款資產(chǎn)池的保理資產(chǎn)在授信額度的核定方式存在差異。附帶應(yīng)收賬款資產(chǎn)池的保理資產(chǎn)，通常以底層已形成的應(yīng)收賬款總金額作為核定保理融資款的額度，即在保理融資人另行支付保理手續(xù)費(fèi)與利息的情況下，已發(fā)放的保理融資款本金不超過底層已形成的應(yīng)收賬款總金額；在保理融資人不另行支付保理手續(xù)費(fèi)與利息的情況下，已發(fā)放的保理融資款的本息不超過底層已形成的應(yīng)收賬款的總金額。當(dāng)然，前述應(yīng)收賬款總金額始終在發(fā)生變動。而對于附帶循環(huán)授信額度的保理資產(chǎn)而言，保理商一旦受讓了應(yīng)收賬款，該已入池的賬款金額只會減少，不會增加，因為該賬款中未包括未來形成的應(yīng)收賬款債權(quán)。如果保理資產(chǎn)同時兼具前述兩類資產(chǎn)特征的，則另當(dāng)別論。
二、法律關(guān)系
從上述分析可見，無論是附帶應(yīng)收賬款資產(chǎn)池的保理資產(chǎn)，還是附帶循環(huán)授信額度的保
理資產(chǎn)，其都存在基于對保理融資人的主體信用和應(yīng)收賬款狀況核定相應(yīng)授信額度的做法。該授信額度與保理融資人亦直接相關(guān)。所以，從保理資產(chǎn)分類上看，該兩類保理資產(chǎn)應(yīng)以有追保理資產(chǎn)為主要類型。有追保理的基本原理是保理商向保理融資人提供一筆融資款，保理融資人將對應(yīng)的應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓給保理商，保理商通過應(yīng)收賬款的還款償付該保理融資款；如無法獲得償付或未獲得足額償付的，保理商仍可以就差額部分要求保理融資人進(jìn)行償付。
在有追保理定性的前提下，我們首先舉例分析下附帶應(yīng)收賬款資產(chǎn)池的保理資產(chǎn)。假設(shè)保理商為A，保理融資人（賣方）為B，應(yīng)收賬款對應(yīng)的債務(wù)人（買方）為C。B與C之間簽署了長期貨物買賣的框架協(xié)議，該協(xié)議中明確了雙方的權(quán)利義務(wù)，如無特別情形，任何一方不得終止協(xié)議等條款。該協(xié)議簽署后，B向C供貨，并已形成了100元的應(yīng)收賬款，預(yù)期可形成1000元的應(yīng)收賬款。B為獲取相應(yīng)融資，以其對C享有的框架協(xié)議項下的應(yīng)收賬款（包括已形成的100元賬款和預(yù)期未來形成的1000元賬款）全部轉(zhuǎn)讓給A，A基于該賬款，核定并向B發(fā)放了100元的保理融資款，該融資款的利息和保理手續(xù)費(fèi)由B另行支付。后C公司按框架協(xié)議的約定，將前述已形成的100元欠款，經(jīng)B公司要求直接支付至A；同時，B因另行向C供貨，實際形成了1000元的應(yīng)收賬款。至此，A之前發(fā)放給B的100元融資款業(yè)已歸還，B對C的應(yīng)收賬款金額為1000元，因B已將框架協(xié)議項下應(yīng)收賬款概括性轉(zhuǎn)讓給A，故A仍系該1000元應(yīng)收賬款的持有人。此時，A仍應(yīng)向B發(fā)放本金不超過1000元的保理融資款，以實現(xiàn)雙方權(quán)利義務(wù)的對等。當(dāng)然，如果A不再向B發(fā)放該融資款的，則B有權(quán)要求A將該1000元的應(yīng)收賬款債權(quán)返還。
其次是附帶循環(huán)授信額度的保理資產(chǎn)。假設(shè)保理商為A，保理融資人（賣方）為B，應(yīng)
收賬款對應(yīng)的債務(wù)人（買方）為C。A根據(jù)B主體的綜合信用狀況，核定給予B不超過1000元的保理額度?，F(xiàn)B基于貨物/服務(wù)貿(mào)易協(xié)議對C享有100元的應(yīng)收賬款，B將該100元賬款轉(zhuǎn)讓給A，從而獲得A向其發(fā)放的100元保理融資款，保理融資款利息及手續(xù)費(fèi)由B另行支付。至此，A給予B的授信額度尚剩余900元，A尚可向B發(fā)放不超過900元的保理融資款。如B向A歸還了前述已發(fā)放的100元融資款，則A給予B的授信額度恢復(fù)至1000元，B可在該額度范圍內(nèi)獲得A給予的相應(yīng)保理融資款。
基于上述案例，就基本法律關(guān)系而言，兩者均由傳統(tǒng)保理法律關(guān)系構(gòu)成，即基于保理融資合同的保理融資法律關(guān)系，基于底層交易合同的貨物/服務(wù)交易法律關(guān)系，基于發(fā)放保理融資款前提的應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓法律關(guān)系。該兩類資產(chǎn)與其他保理資產(chǎn)的差異主要體現(xiàn)在保理額度的核定標(biāo)準(zhǔn)以及保理額度的循環(huán)使用方面。該兩類資產(chǎn)之間的差異主要體現(xiàn)在動態(tài)資產(chǎn)池的表現(xiàn)方式上，附帶應(yīng)收賬款資產(chǎn)池的保理資產(chǎn)的底層應(yīng)收賬款債權(quán)和保理層面的保理融資債權(quán)均具有雙向變化的特征，而附帶循環(huán)授信額度的保理資產(chǎn)的保理融資債權(quán)處于雙向變化的狀態(tài)，而底層應(yīng)收賬款資產(chǎn)通常只能發(fā)生單向減少的變化。上述案例較好地反映了該兩類資產(chǎn)的特點。
三、證券化要點
1、應(yīng)收賬款資產(chǎn)池的特定化。該核查要點主要體現(xiàn)在附帶應(yīng)收賬款資產(chǎn)池的保理資產(chǎn)。該應(yīng)收賬款資產(chǎn)池既包括了已經(jīng)形成的應(yīng)收賬款，也包括了未來形成的應(yīng)收賬款。其常規(guī)的商業(yè)模式為：該賬款的買賣雙方就基礎(chǔ)商事交易簽署框架性/一攬子協(xié)議，后由買賣雙方就每一筆應(yīng)收賬款，經(jīng)訂單、送貨單/服務(wù)單等相關(guān)單據(jù)予以固定。應(yīng)收賬款屬于財產(chǎn)權(quán)利，看不見摸不著，如果無法就未來應(yīng)收賬款特定化的方式加以確定和明細(xì)，未來應(yīng)收賬款入池會可能存在障礙。為此，我們應(yīng)著重于應(yīng)收賬款債權(quán)特定化方面的核查。
首先是框架性/一攬子協(xié)議。對該協(xié)議的核查，需明確該協(xié)議項下買賣雙方的主體范圍是否唯一或特定，是否存在難以確定買賣雙方的情形；同時，該協(xié)議項下是否明確了付款節(jié)點，如貨物交割或服務(wù)完成之日起一定期限內(nèi)付款等。反言之，如果該協(xié)議未明確付款節(jié)點，且后續(xù)訂單亦未載明該節(jié)點的話，則根據(jù)《中華人民共和國合同法》相關(guān)規(guī)定，貨物交割或服務(wù)完成之日即為買方付款之時，如此，則證券化的實際意義不是很大。當(dāng)然，除了前兩項，框架協(xié)議是否包含禁止或限制轉(zhuǎn)讓權(quán)益的規(guī)定，也屬核查的應(yīng)有內(nèi)容。
其次是訂單、送貨單/服務(wù)單等單據(jù)的核查。該類單據(jù)的核查方式依其載體或形式不同而各有差異。通常而言，此類單據(jù)數(shù)量眾多，且發(fā)生頻繁，所以核查方式上大多以抽樣的方式進(jìn)行，根據(jù)中國證券投資基金業(yè)協(xié)會出臺的相應(yīng)盡調(diào)細(xì)則，抽樣的方法和比例亦有要求。接言之，如果該類單據(jù)是以電子化形式發(fā)生并存在的，則需評估該系統(tǒng)的可信度，并在可信的基礎(chǔ)上，通過核查該系統(tǒng)載明的內(nèi)容，以判斷訂單、送貨單/服務(wù)單的真實發(fā)生，同時輔助以發(fā)票、歷史付款憑證等。
2、保理資產(chǎn)的特定化。該核查要點可同時適用于上述兩類資產(chǎn)。因為，無論是附帶循環(huán)授信額度的保理資產(chǎn)還是附帶應(yīng)收賬款資產(chǎn)池的保理資產(chǎn)，都存在保理授信額度的情形，只是額度的核定方式存在差異。該額度通過分批分次發(fā)放保理融資款的方式授予，又通過保理融資款的歸還扣減已使用的授信額度，進(jìn)而實現(xiàn)保理合同有效期內(nèi)授信額度的反復(fù)使用，提高了融資款的發(fā)放效率，避免了保理合同多次談判和簽署的繁瑣。
實務(wù)中，我們對授信額度項下每一筆保理融資債權(quán)的特定化，主要借助保理合同項下的保理申請書以及其他載明該合同項下保理融資款的本金、利率及期限的融資單據(jù)（以下合稱“融資單”）。依據(jù)該融資單，我們不僅可以將保理本息與應(yīng)收賬款本金相區(qū)別，還可以通過該單據(jù)載明的相應(yīng)本息的還款期限，令該資產(chǎn)的現(xiàn)金流更為穩(wěn)定和可預(yù)期。雖然上述應(yīng)收賬款資產(chǎn)池中的資產(chǎn)到期日各不相同，但因為是有追保理，所以即便出現(xiàn)截至該單據(jù)載明的還款期限，保理商仍未收到還款的，可以向保理申請人主張追索權(quán)。進(jìn)一步而言，既然保理資產(chǎn)可通過融資單進(jìn)行特定化，是否可以將該資產(chǎn)池項下的不同融資單據(jù)所對應(yīng)的保理債權(quán)分別注入不同的證券化產(chǎn)品中進(jìn)行融資呢？筆者認(rèn)為，一般情況下，不建議進(jìn)行此類操作,因為多個融資單的還款來源來自于同一個應(yīng)收賬款資產(chǎn)池的，所以實際發(fā)生應(yīng)收賬款還款時，如何判定該款項應(yīng)用于歸還那份融資單項下的保理融資款，成為了“爭議點”。當(dāng)然，如果確定要進(jìn)行此類操作，從法律角度而言，也并非不可。一方面，雖然同一授信額度內(nèi)的保理融資債權(quán)均出自同一份保理合同，但融資單所載要素各不相同，可以相互區(qū)分；另一方面，我們也需要對底層應(yīng)收賬款資產(chǎn)池進(jìn)行一并切分，否則就會出現(xiàn)不同融資單所對應(yīng)的保理融資債權(quán)在還款來源上的混同。我們可以從該賬款形成的期限、該賬款對應(yīng)的債務(wù)人或者是該賬款還款先后順序等方面展開。以還款順序為例，我們可以在相關(guān)交易文件中規(guī)定，如發(fā)生應(yīng)收賬款還款的，該還款資金先用于歸還融資單a對應(yīng)的保理融資款，待該款項償付完畢后，再用于歸還其他融資單對應(yīng)的保理融資款等。
3、應(yīng)收賬款與保理融資債權(quán)的匹配性。商業(yè)保理業(yè)務(wù)的本質(zhì)是保理商通過受讓真實交易所產(chǎn)生應(yīng)收賬款債權(quán)的方式，向該賬款債權(quán)持有人發(fā)放相應(yīng)的保理融資款。所以，應(yīng)收賬款債權(quán)的儲備和轉(zhuǎn)讓，是保理融資放款的前提。就附帶應(yīng)收賬款資產(chǎn)池的保理資產(chǎn)而言，資產(chǎn)池“水位”與保理債權(quán)未償本息余額的匹配性,是此類資產(chǎn)入池的難點和重點。之所以說是難點，是因為應(yīng)收賬款資產(chǎn)池的“水位”會時時變動，保理債權(quán)金額也會因為應(yīng)收賬款對應(yīng)款項的回收而發(fā)生減少，所以我們?nèi)绾蝿討B(tài)地監(jiān)控前述數(shù)值的變化，成為實務(wù)操作中的難點。通常而言，我們會借助保理商或應(yīng)收賬款買方內(nèi)部的信息系統(tǒng)，并結(jié)合抽查部分的流水單據(jù)，以確認(rèn)該系統(tǒng)及相應(yīng)數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性、完整性，從而為證券化產(chǎn)品存續(xù)期間，資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)實時監(jiān)控“水位”提供幫助。之所以說是重點，是因為一旦發(fā)生應(yīng)收賬款資產(chǎn)池的“水位”低于保理債權(quán)本息未償余額情形，保理債權(quán)的償還可能受到影響，為此我們在交易結(jié)構(gòu)設(shè)計時，也會將此類情形的發(fā)生，作為觸發(fā)收購、回購等應(yīng)對措施的條件。
就附帶循環(huán)授信額度的保理資產(chǎn)而言，保理融資款的發(fā)放與應(yīng)收賬款的關(guān)系，更類似于“一手交錢，一手交貨”的“買賣”。所以，在核查該類保理資產(chǎn)時，我們需關(guān)注保理合同或其融資單所核準(zhǔn)的額度上限，以及相應(yīng)的已發(fā)放保理款和對應(yīng)的已還款金額，從而計算出可再行發(fā)放的保理融資款額度。同時，為緩釋還款現(xiàn)金流混同的風(fēng)險，我們一般會要求同一循環(huán)額度下的不同保理放款均納入同一個證券化產(chǎn)品；如在不同時間節(jié)點進(jìn)行保理放款的，可將后續(xù)節(jié)點的保理融資款債權(quán)作為同一證券化產(chǎn)品項下的循環(huán)購買資產(chǎn)。如確需分拆后注入不同證券化產(chǎn)品的，建議在保理合同或其他交易文件中明確該保理資產(chǎn)所對應(yīng)的現(xiàn)金流還款順序，并在防范還款現(xiàn)金流混同方面，進(jìn)一步加強(qiáng)監(jiān)管。
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