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2017 年11月10日，上海律協(xié)基金業(yè)務(wù)研究委員會(huì)在上海市協(xié)力律師事務(wù)所會(huì)議室舉辦基金業(yè)務(wù)研究委員會(huì)雙月沙龍之“地產(chǎn)基金投資”專(zhuān)題研討會(huì)。上海律協(xié)基金業(yè)務(wù)研究委員會(huì)主任馬晨光律師、上海市海華永泰律師事務(wù)所合伙人李楠律師、上海市協(xié)力律師事務(wù)所合伙人何勇律師等共計(jì)三十余人共同就地產(chǎn)基金投資的相關(guān)問(wèn)題進(jìn)行研討。
一、李楠律師：房地產(chǎn)投資領(lǐng)域監(jiān)管政策的影響以及房地產(chǎn)基金發(fā)展趨勢(shì)的展望
（一）各地土地交易資金監(jiān)管規(guī)定
最近全國(guó)主要城市對(duì)土地市場(chǎng)融資基金出臺(tái)了幾項(xiàng)必要且嚴(yán)格的規(guī)定，以幾個(gè)城市為例：
上海：主要的規(guī)范性文件有《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)本市房地產(chǎn)市場(chǎng)監(jiān)管促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展的意見(jiàn)》（即“滬六條”）等，強(qiáng)調(diào)了銀行貸款、信托資金、資本市場(chǎng)融資、資管計(jì)劃配資、保險(xiǎn)資金等不得用于繳付土地競(jìng)買(mǎi)保證金、定金及后續(xù)土地出讓價(jià)款。
廣州：廣州市住房和城鄉(xiāng)建設(shè)委員會(huì)、廣州市國(guó)土資源和規(guī)劃委員會(huì)、廣州市金融工作局聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于對(duì)競(jìng)買(mǎi)商品住宅用地資金來(lái)源核查的通知》，指出商品住宅用地競(jìng)買(mǎi)資金（即地價(jià)款，含競(jìng)買(mǎi)保證金）不得使用銀行貸款、債券融資、信托資金、資管計(jì)劃配資、保險(xiǎn)資金。核查程序?yàn)椋?span>
1、交易中心對(duì)提交的資料在3個(gè)工作日內(nèi)完成競(jìng)買(mǎi)資金來(lái)源核查，未發(fā)現(xiàn)問(wèn)題的予以審核通過(guò)；發(fā)現(xiàn)問(wèn)題的，將相關(guān)資料及核查意見(jiàn)提交給市金融局等金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)一步核查。
2、市金融局會(huì)同人民銀行廣州分行、廣東銀監(jiān)局、廣東證監(jiān)局、廣東保監(jiān)局等金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行核查。違規(guī)處罰包括違反競(jìng)買(mǎi)承諾，由土地出讓人取消競(jìng)得（中標(biāo)）人的競(jìng)得（中標(biāo)）資格，對(duì)競(jìng)得（中標(biāo)）人已繳納的競(jìng)買(mǎi)保證金不予退還并禁止競(jìng)得（中標(biāo)）人在三年內(nèi)參加廣州市國(guó)有建設(shè)用地使用權(quán)招標(biāo)拍賣(mài)掛牌出讓活動(dòng)。
南京：南京市國(guó)土資源局于2016年11月15日公布土地拍賣(mài)新規(guī)。南京市人民政府辦公廳于今年5月13日發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控的通知》。監(jiān)管要點(diǎn)如下：須自有資金繳納的款項(xiàng)有土地競(jìng)買(mǎi)保證金、定金及后續(xù)土地出讓價(jià)款等；違規(guī)資金范圍包括銀行貸款、信托資金、資本市場(chǎng)融資、資管計(jì)劃配資、保險(xiǎn)資金。
監(jiān)管措施主要有：
1、出具承諾及有關(guān)證明材料；
2、交易結(jié)束后另行提供經(jīng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所及注冊(cè)會(huì)計(jì)師鑒證的《住房和商住用地競(jìng)買(mǎi)保證金/成交價(jià)款來(lái)源情況申報(bào)表》及審計(jì)報(bào)告。
違規(guī)處罰主要有：
1、取消競(jìng)得資格，已交納的競(jìng)買(mǎi)保證金不予退還；
2、將競(jìng)得人列入南京市土地市場(chǎng)誠(chéng)信系統(tǒng)黑名單，一年內(nèi)不得參加南京市土地市場(chǎng)公開(kāi)競(jìng)買(mǎi)。提高土地市場(chǎng)準(zhǔn)入門(mén)檻的方式包括嚴(yán)格土地市場(chǎng)競(jìng)買(mǎi)人房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資質(zhì)要求，提高住宅、商住用地競(jìng)買(mǎi)保證金比例；進(jìn)一步加強(qiáng)購(gòu)地資金監(jiān)管，購(gòu)地資金應(yīng)經(jīng)江蘇省財(cái)政廳公布的在南京市范圍內(nèi)經(jīng)營(yíng)的3A級(jí)及以上會(huì)計(jì)師事務(wù)所審查。違規(guī)使用資金購(gòu)買(mǎi)土地的，取消其競(jìng)得資格，并按規(guī)定沒(méi)收競(jìng)買(mǎi)保證金或定金。調(diào)整優(yōu)化土地出讓方式的舉措有：土地出讓時(shí)，地塊競(jìng)價(jià)達(dá)到最高限價(jià)時(shí)停止競(jìng)價(jià)，改為競(jìng)爭(zhēng)保障性住房面積，面積最多者競(jìng)得，所建保障性住房無(wú)償移交政府，相應(yīng)房屋建設(shè)成本不納入房?jī)r(jià)準(zhǔn)許成本。進(jìn)一步增加中小套型和中低價(jià)位住房供應(yīng)，選擇河西新城、江北新區(qū)、南部新城等區(qū)域和江寧、仙林地鐵沿線的部分地塊，采取“限銷(xiāo)售對(duì)象、限房?jī)r(jià)、限套型、限轉(zhuǎn)讓、限銷(xiāo)售方式、競(jìng)地價(jià)”的出讓方式。
（二）上海的具體監(jiān)管
1、市規(guī)土局、市金融辦和金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)等部門(mén)成立商品住房用地交易資金來(lái)源監(jiān)管聯(lián)合工作小組，進(jìn)一步加強(qiáng)審核與監(jiān)管。
2、2016年10月14日，上海市土地交易事務(wù)中心發(fā)布三份國(guó)有建設(shè)用地使用權(quán)出讓補(bǔ)充公告。補(bǔ)充公告提及以下要點(diǎn)：
（1）要求競(jìng)買(mǎi)文件增加經(jīng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所及注冊(cè)會(huì)計(jì)師鑒證的《商品住房用地交易資金來(lái)源情況補(bǔ)充申報(bào)及承諾》，須列明自有資金具體構(gòu)成情況，承諾不存在使用包括但不限于銀行貸款、信托資金、資本市場(chǎng)融資、資管計(jì)劃配資、保險(xiǎn)資金等違反國(guó)家有關(guān)規(guī)定的資金來(lái)源繳付土地競(jìng)買(mǎi)保證金、定金及后續(xù)土地出讓價(jià)款的情況；
（2）增加30日競(jìng)買(mǎi)資格審查時(shí)間，審查交易資金來(lái)源。
3、違反“滬六條”規(guī)定的，取消競(jìng)買(mǎi)或競(jìng)得資格，已繳納的競(jìng)買(mǎi)保證金不予退還，并三年內(nèi)不得參加上海市國(guó)有建設(shè)用地使用權(quán)招標(biāo)拍賣(mài)出讓活動(dòng)。
4、處罰案例
2017年1月16日，上海銀監(jiān)局發(fā)布的編號(hào)為“滬銀監(jiān)罰決字〔2016〕28號(hào)”行政處罰文件顯示，江蘇銀行上海分行涉及土地融資違規(guī)貸款，罰金總計(jì)477.9254萬(wàn)元。
根據(jù)上海市土地交易事務(wù)中心《關(guān)于奉賢區(qū)莊行鎮(zhèn)29-02區(qū)域地塊等6幅商品住房用地交易資金來(lái)源審核情況的公告》（2016年12月16日），根據(jù)2016年10月14日發(fā)布的補(bǔ)充公告[滬補(bǔ)告字（2016）第3號(hào)、第4號(hào)和第5號(hào)]，對(duì)奉賢區(qū)莊行鎮(zhèn)29-02區(qū)域地塊（地塊公告號(hào)：201609801）等6幅商品住房用地競(jìng)買(mǎi)申請(qǐng)人申報(bào)的交易資金來(lái)源情況實(shí)施審核。在對(duì)交易資金來(lái)源實(shí)施審核過(guò)程中，按照“穿透”的原則，即不僅對(duì)競(jìng)買(mǎi)申請(qǐng)人本人的資金來(lái)源情況實(shí)施審核，且根據(jù)關(guān)聯(lián)關(guān)系逐級(jí)追溯提供資金的最終關(guān)聯(lián)方，對(duì)最終關(guān)聯(lián)方的資金來(lái)源及資金自最終關(guān)聯(lián)方流轉(zhuǎn)至競(jìng)買(mǎi)申請(qǐng)人的路徑實(shí)施審核。同時(shí)對(duì)同一競(jìng)買(mǎi)申請(qǐng)人各項(xiàng)交易資金來(lái)源之間是否存在重復(fù)申報(bào)情況進(jìn)行核查。
（三） 土地交易資金來(lái)源法律分析
1、銀行貸款
《貸款通則》要求借款人“不得用貸款從事股本權(quán)益性投資，國(guó)家另有規(guī)定的除外”；“除依法取得經(jīng)營(yíng)房地產(chǎn)資格的借款人以外，不得用貸款經(jīng)營(yíng)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)”；“依法取得經(jīng)營(yíng)房地產(chǎn)資格的借款人，不得用貸款從事房地產(chǎn)投機(jī)”。
《中國(guó)人民銀行、中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)關(guān)于加強(qiáng)商業(yè)性房地產(chǎn)信貸管理的通知》（銀發(fā)〔2007〕359號(hào)）要求商業(yè)銀行不得向房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)發(fā)放專(zhuān)門(mén)用于繳交土地出讓金的貸款。
《商業(yè)銀行法》：商業(yè)銀行不得向非自用不動(dòng)產(chǎn)投資或者向非銀行金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)投資。
《中國(guó)銀監(jiān)會(huì)關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范商業(yè)銀行個(gè)人理財(cái)業(yè)務(wù)投資管理有關(guān)問(wèn)題的通知》（銀監(jiān)發(fā)[2009]65號(hào)）規(guī)定，理財(cái)資金不得投資于未上市企業(yè)股權(quán)和上市公司非公開(kāi)發(fā)行或交易的股份。理財(cái)資金不能以股權(quán)投資的方式進(jìn)行房地產(chǎn)投資。
銀行將理財(cái)資金通過(guò)資產(chǎn)管理計(jì)劃、信托計(jì)劃和私募基金“通道”方式進(jìn)行投資，按照“實(shí)質(zhì)重于形式”的監(jiān)管原則，這種方式實(shí)際上也違反了上述規(guī)定。銀監(jiān)會(huì)2016年三季度經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)分析會(huì)指出，嚴(yán)禁銀行理財(cái)資金違規(guī)進(jìn)入房地產(chǎn)領(lǐng)域。并不限制機(jī)構(gòu)理財(cái)資金以股權(quán)投資方式進(jìn)行房地產(chǎn)投資。此外，個(gè)人投資者中的例外——具有相關(guān)投資經(jīng)驗(yàn)、風(fēng)險(xiǎn)承受能力較強(qiáng)的高資產(chǎn)凈值客戶(hù)，商業(yè)銀行可以通過(guò)私人銀行服務(wù)滿(mǎn)足其投資需求。
《中國(guó)銀監(jiān)會(huì)關(guān)于銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)防控工作的指導(dǎo)意見(jiàn)》銀監(jiān)發(fā)〔2017〕6號(hào)文：“嚴(yán)控嵌套投資、同業(yè)投資業(yè)務(wù)不得進(jìn)行多層嵌套”。銀行資金通過(guò)嵌套資管、信托等通道實(shí)現(xiàn)對(duì)房地產(chǎn)公司的資金輸送遇到了渠道障礙。
2、資本市場(chǎng)融資
2016年10月，上交所、深交所陸續(xù)向債券承銷(xiāo)機(jī)構(gòu)發(fā)布《關(guān)于試行房地產(chǎn)、產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)公司債券分類(lèi)監(jiān)管的函》，房地產(chǎn)企業(yè)公司債募集資金不得用于購(gòu)置土地；保障性住房和普通商品住房項(xiàng)目最低資本金比例應(yīng)不低于20%，其他項(xiàng)目不低于25%。
資質(zhì)良好、主體評(píng)級(jí)AA及以上并能夠嚴(yán)格執(zhí)行國(guó)家房地產(chǎn)行業(yè)政策和市場(chǎng)調(diào)控政策的以下類(lèi)型的房地產(chǎn)企業(yè)屬基礎(chǔ)范圍，包括以下四類(lèi)企業(yè)：
（1）境內(nèi)外上市的房地產(chǎn)企業(yè)；
（2）以房地產(chǎn)為主業(yè)的中央企業(yè)；
（3）省級(jí)政府(含直轄市)、省會(huì)城市、副省級(jí)城市及計(jì)劃單列市的地方政府所屬的房地產(chǎn)企業(yè)；
（4）中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)排名前100名的其他民營(yíng)非上市房地產(chǎn)企業(yè)。
此外，鼓勵(lì)和支持主要從事保障房建設(shè)等符合國(guó)家行業(yè)政策導(dǎo)向的房地產(chǎn)企業(yè)通過(guò)發(fā)行公司債券為項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)行融資。
對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)而言，“基礎(chǔ)范圍”是房地產(chǎn)企業(yè)申報(bào)公司債券應(yīng)當(dāng)符合的基礎(chǔ)條件，對(duì)于符合基礎(chǔ)范圍要求的房地產(chǎn)企業(yè)，監(jiān)管函還通過(guò)五項(xiàng)綜合指標(biāo)評(píng)價(jià)做進(jìn)一步遴選，將房企劃分為正常類(lèi)、關(guān)注類(lèi)和風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)。
這五項(xiàng)指標(biāo)為：最近一年末總資產(chǎn)小于200億、最近一年度營(yíng)業(yè)收入小于30億、最近一年度扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)為負(fù)、最近一年末扣除預(yù)收款后資產(chǎn)負(fù)債率超過(guò)65%以及房地產(chǎn)業(yè)務(wù)非一二線城市占比超過(guò)50%。
國(guó)家發(fā)改委2016年11月11日發(fā)布的《關(guān)于企業(yè)債券審核落實(shí)房地產(chǎn)調(diào)控政策的意見(jiàn)》規(guī)定：
（1）嚴(yán)禁商業(yè)性房地產(chǎn)項(xiàng)目企業(yè)債融資（一刀切），允許保障性住房、棚戶(hù)區(qū)改造、安置性住房項(xiàng)目企業(yè)債融資；
（2）禁止高庫(kù)存城市發(fā)行企業(yè)債用于安置房建設(shè)。
3、資管計(jì)劃配資
基金業(yè)協(xié)會(huì)于2017年2月13日發(fā)布的《證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理計(jì)劃備案管理規(guī)范第4號(hào)-私募資產(chǎn)管理計(jì)劃投資房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)、項(xiàng)目》（下稱(chēng)“《4號(hào)規(guī)范》”）。
（1）監(jiān)管范圍
根據(jù)《4號(hào)規(guī)范》，私募資產(chǎn)管理計(jì)劃不得以債權(quán)投資形式投資熱點(diǎn)城市普通住宅地產(chǎn)項(xiàng)目；不得向房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)提供融資用于支付土地出讓價(jià)款或補(bǔ)充流動(dòng)資金，同時(shí)不得直接或間接為各類(lèi)機(jī)構(gòu)發(fā)放首付貸等違法違規(guī)行為提供便利?；饦I(yè)協(xié)會(huì)將對(duì)該類(lèi)私募資產(chǎn)管理計(jì)劃暫時(shí)不予備案。
《4號(hào)規(guī)范》規(guī)定的債權(quán)投資形式：1）委托貸款；2）嵌套投資信托計(jì)劃及其他金融產(chǎn)品；3）受讓信托受益權(quán)及其他資產(chǎn)收（受）益權(quán)；4）以明股實(shí)債的方式受讓房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)股權(quán)；5）中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)根據(jù)審慎監(jiān)管原則認(rèn)定的其他債權(quán)投資方式。除上述情形以外，私募資產(chǎn)管理計(jì)劃仍可通過(guò)直接股權(quán)投資（名股實(shí)債除外）等方式投資房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)、項(xiàng)目，但資產(chǎn)管理人應(yīng)履行向下穿透審查、信息披露、資金監(jiān)管義務(wù)。
（2）穿透原則、信息披露和資金監(jiān)管
資產(chǎn)管理人應(yīng)當(dāng)依據(jù)勤勉盡責(zé)的受托義務(wù)要求，履行向下穿透審查義務(wù)，即向底層資產(chǎn)進(jìn)行穿透審查，以確定受托資金的最終投資方向符合《4號(hào)規(guī)范》要求。
設(shè)立私募資產(chǎn)管理計(jì)劃投資房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)項(xiàng)目，且不存在《4號(hào)規(guī)范》第一、三條禁止情形的，應(yīng)當(dāng)向投資者充分披露融資方、項(xiàng)目情況、擔(dān)保措施等信息；完善資金賬戶(hù)管理、支付管理流程，加強(qiáng)資金流向持續(xù)監(jiān)控，防范資金被挪用于支付合同約定資金用途之外的其他款項(xiàng)。
（3）新老劃斷
根據(jù)《4號(hào)規(guī)范》的起草說(shuō)明，《4號(hào)規(guī)范》自發(fā)布之日起施行，基于“新老劃斷，平穩(wěn)過(guò)渡”的原則，證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)新設(shè)立的私募資產(chǎn)管理計(jì)劃應(yīng)當(dāng)符合《4號(hào)規(guī)范》要求；《4號(hào)規(guī)范》施行之日前存續(xù)的私募資產(chǎn)管理計(jì)劃，與《4號(hào)規(guī)范》第一、二、三條不符的，不得新增投資項(xiàng)目，合同到期后應(yīng)當(dāng)予以清盤(pán)，不得續(xù)期。
（4）不予備案的影響
根據(jù)現(xiàn)有監(jiān)管規(guī)則，各類(lèi)私募基金募集完畢后均應(yīng)由私募基金管理人進(jìn)行私募基金備案；私募基金備案系中國(guó)證監(jiān)會(huì)授權(quán)基金業(yè)協(xié)會(huì)進(jìn)行的行業(yè)自律監(jiān)管職能，非行政審批，私募基金備案與否不影響其本身的合法合規(guī)性，但私募基金不經(jīng)備案將影響其投資業(yè)務(wù)、證券賬戶(hù)開(kāi)立，此外或?qū)⒚媾R處罰。
4、信托資金
銀監(jiān)會(huì)在多項(xiàng)規(guī)定（銀監(jiān)辦發(fā)[2008]265號(hào)、銀監(jiān)辦發(fā)〔2010〕54號(hào)、銀監(jiān)辦發(fā)〔2010〕343號(hào)）中都有明確，信托公司不得向房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)放流動(dòng)資金貸款，同時(shí)必須嚴(yán)格防范對(duì)建筑施工企業(yè)、集團(tuán)公司等的流動(dòng)資金貸款用于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)。信托公司發(fā)放貸款的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目，需滿(mǎn)足“四證”齊全、開(kāi)發(fā)商或其控股股東具備二級(jí)資質(zhì)、項(xiàng)目資本金比例達(dá)到國(guó)家最低要求等硬性條件（目前對(duì)于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的資本金要求，保障性住房和普通商品住房項(xiàng)目最低資本金比例維持20%，其他項(xiàng)目為25%）。
結(jié)構(gòu)化方面，包含結(jié)構(gòu)化安排的房地產(chǎn)集合資金信托計(jì)劃，優(yōu)先和劣后受益權(quán)配比比例不得高于3:1；
資金投向方面，信托公司也不得以信托資金發(fā)放土地儲(chǔ)備貸款。
銀監(jiān)會(huì)2016年三季度經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)分析會(huì)上，提出五項(xiàng)監(jiān)管要求：
（1）嚴(yán)控房地產(chǎn)金融業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)格執(zhí)行房地產(chǎn)貸款業(yè)務(wù)規(guī)制要求和調(diào)控政策；
（2）審慎開(kāi)展與房地產(chǎn)中介和房企相關(guān)的業(yè)務(wù)；
（3）規(guī)范各類(lèi)貸款業(yè)務(wù)管理，嚴(yán)禁違規(guī)發(fā)放或挪用信貸資金進(jìn)入房地產(chǎn)領(lǐng)域；
（4）加強(qiáng)理財(cái)資金投資管理，嚴(yán)禁銀行理財(cái)資金違規(guī)進(jìn)入房地產(chǎn)領(lǐng)域，銀行理財(cái)參考銀行自營(yíng)貸款投資來(lái)進(jìn)行監(jiān)管；
（5）加強(qiáng)房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)合規(guī)經(jīng)營(yíng)，嚴(yán)禁信托公司利用信托計(jì)劃作為通道，通過(guò)產(chǎn)品嵌套給房地產(chǎn)項(xiàng)目或企業(yè)提供非標(biāo)融資，以規(guī)避監(jiān)管。
5、保險(xiǎn)資金
《保險(xiǎn)法》、《保險(xiǎn)資金投資不動(dòng)產(chǎn)暫行辦法》（保監(jiān)發(fā)〔2010〕80號(hào)，“80號(hào)文”）、《中國(guó)保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)關(guān)于保險(xiǎn)資金投資股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)有關(guān)問(wèn)題的通知》（保監(jiān)發(fā)〔2012〕59號(hào)，“59號(hào)文”）等多部法律法規(guī)和保監(jiān)會(huì)發(fā)布的規(guī)范文件都明確了，允許保險(xiǎn)公司通過(guò)股權(quán)、債權(quán)、物權(quán)和相關(guān)金融產(chǎn)品的方式投資不動(dòng)產(chǎn)。80號(hào)文中第十三條和第十六條分別明確，“保險(xiǎn)資金采用債權(quán)、股權(quán)或者物權(quán)方式投資的不動(dòng)產(chǎn)，僅限于商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)、辦公不動(dòng)產(chǎn)……”、“保險(xiǎn)公司投資不動(dòng)產(chǎn)，不得投資開(kāi)發(fā)或者銷(xiāo)售商業(yè)住宅”。
2016年年末，保監(jiān)會(huì)向各保險(xiǎn)集團(tuán)、保險(xiǎn)公司、保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司下發(fā)了名為《關(guān)于開(kāi)展不動(dòng)產(chǎn)投資及基礎(chǔ)資產(chǎn)為不動(dòng)產(chǎn)的金融產(chǎn)品投資自查有關(guān)事項(xiàng)的通知》的內(nèi)部文件。文件中，保監(jiān)會(huì)要求，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)堅(jiān)持長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資和資產(chǎn)負(fù)債匹配管理原則進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資，避免參與短期炒作，并再次強(qiáng)調(diào)了80號(hào)文中禁止投資的范疇。
（四）應(yīng)對(duì)方案探討
1、前期土地交易資金來(lái)源合規(guī)性探討
（1）多層級(jí)SPV模式
可設(shè)置多重SPV，并在上層SPV中引入資金方，但SPV的設(shè)置數(shù)量、結(jié)構(gòu)值得探討，主要與地方政府調(diào)控政策執(zhí)行中的穿透層級(jí)數(shù)有關(guān)。
（2）集團(tuán)公司層面資金調(diào)度模式
前述天津銀監(jiān)局處罰案例與本結(jié)構(gòu)較為類(lèi)似，需避免其他項(xiàng)目融資被關(guān)聯(lián)到本土地交易項(xiàng)目的資金來(lái)源上。
2、前期自有資金交易
（1）為符合土地交易資金監(jiān)管要求，土地交易環(huán)節(jié)，項(xiàng)目公司以股東借款等自有資金進(jìn)行土地交易；
（2）土地交易完成后，資金方通過(guò)項(xiàng)目公司的非關(guān)聯(lián)公司或其股東進(jìn)行債務(wù)置換等方式使融資資金進(jìn)入項(xiàng)目。
（五）房地產(chǎn)基金發(fā)展趨勢(shì)的展望
1、房地產(chǎn)項(xiàng)目投資中的合作增加
（1）房企之間的合作
合作模式有土地+入股合作開(kāi)發(fā)、聯(lián)合競(jìng)買(mǎi)、合作建房、代建模式、聯(lián)合成立項(xiàng)目公司、技術(shù)輸出、股權(quán)收購(gòu)模式，以及HI合作模式等。
（2）金融機(jī)構(gòu)之間的合作
各金融機(jī)構(gòu)之間的競(jìng)爭(zhēng)壁壘已被打破，資產(chǎn)管理行業(yè)進(jìn)入進(jìn)一步的競(jìng)爭(zhēng)、創(chuàng)新、混業(yè)經(jīng)營(yíng)的大資管時(shí)代。募集、投資、退出等階段將有更個(gè)性化的方案設(shè)計(jì)、更復(fù)雜的金融工具。
（3）企業(yè)與政府之間的合作
1）企業(yè)與農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織之間的合作增加，企業(yè)在投資集體土地的過(guò)程中，也有可能會(huì)涉及與農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的合作開(kāi)發(fā)。
2）企業(yè)與政府PPP模式增加。
土地儲(chǔ)備領(lǐng)域或出現(xiàn)如下特征：
A、土地儲(chǔ)備機(jī)構(gòu)將成為代表政府的項(xiàng)目實(shí)施方；
B、平臺(tái)公司以及從土地儲(chǔ)備機(jī)構(gòu)剝離的單位將通過(guò)市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型成為社會(huì)資本方之一；
C、銀行貸款的對(duì)象將不是項(xiàng)目實(shí)施方，而是社會(huì)資本方，既然融資的平臺(tái)公司是社會(huì)力量，那么貸款、理財(cái)、基金等形式都可以使用；
D、銀行貸款的還款來(lái)源不再是土地出讓收入，而是政府采購(gòu)合同內(nèi)列入預(yù)算的財(cái)政資金，包括政府發(fā)行債券籌措的資金。
2、投資、退出渠道趨于多元化
從投資業(yè)態(tài)角度來(lái)看，住宅機(jī)會(huì)型基金依然當(dāng)?shù)?，但地產(chǎn)基金對(duì)于不同地產(chǎn)業(yè)態(tài)的興趣正在逐漸走向多元，主要可分為三類(lèi)：
（1）商業(yè)地產(chǎn)：一線城市核心地段的寫(xiě)字樓仍處于租金和出租率上升周期，尤其受到保險(xiǎn)資金等機(jī)構(gòu)投資者的偏愛(ài)，專(zhuān)業(yè)化的基金團(tuán)隊(duì)得以迅速成長(zhǎng)并品牌化；
（2）養(yǎng)老地產(chǎn)：我國(guó)已逐步邁入老齡化社會(huì)，不少房地產(chǎn)公司開(kāi)始戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型涉足養(yǎng)老地產(chǎn)，不少地產(chǎn)基金已經(jīng)在養(yǎng)老地產(chǎn)尤其是以養(yǎng)老公寓為主的模式中開(kāi)始顯露身影；
（3）產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)：在海外市場(chǎng)，近半地產(chǎn)投資規(guī)模都投向產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)，國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)升級(jí)所帶來(lái)的產(chǎn)業(yè)園區(qū)需求使得基金多了一個(gè)投資領(lǐng)域，寫(xiě)字樓、產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)的投資基金在未來(lái)將最有望迎來(lái)發(fā)展先機(jī)，借由REITs實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)對(duì)接?！?span>
從退出渠道來(lái)看，美國(guó)、新加坡等資產(chǎn)證券化程度較高的國(guó)家，私募房地產(chǎn)基金最好的退出渠道即在于REITs（房地產(chǎn)信托投資基金）、CMBS（商業(yè)房地產(chǎn)抵押貸款支持證券）等產(chǎn)品，而近幾年來(lái)，許多地產(chǎn)公司也紛紛嘗試通過(guò)資產(chǎn)證券化進(jìn)行融資，相信隨著國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化等渠道的發(fā)展與成熟，國(guó)內(nèi)人民幣房地產(chǎn)基金將更具流通活力。
3、股權(quán)、夾層投資將成主流
目前，市場(chǎng)上多數(shù)股權(quán)投資實(shí)質(zhì)上都是一種夾層投資或者股權(quán)與債權(quán)結(jié)合的過(guò)渡模式。夾層投資滿(mǎn)足房企項(xiàng)目公司短期資金需求，融資成本高，償還期限短，需要企業(yè)抵押物擔(dān)保；同時(shí)兼有股權(quán)的性質(zhì)，但不以獲取分紅和股東權(quán)益為目的，又被業(yè)界稱(chēng)之為債權(quán)形式的“高利貸”。
在股權(quán)與債權(quán)結(jié)合的投資方式中，股權(quán)投資僅占項(xiàng)目公司全部所需融資額的少部分，其余部分通過(guò)債權(quán)方式投入，以確保項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)和收益率相對(duì)穩(wěn)定，投資期限通常超過(guò)過(guò)橋投資。而純粹的股權(quán)投資注重被投資企業(yè)未來(lái)發(fā)展前景和資本增值，且參與企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理和重大決策，投資風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，投資期長(zhǎng)，借助退出機(jī)制出售持股獲利，由于期間委托成本高，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)難以把握，退出難度較大，在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)并不受歡迎。
私募房地產(chǎn)基金通過(guò)股權(quán)投資參與房企項(xiàng)目運(yùn)作，共擔(dān)盈虧，為房地產(chǎn)市場(chǎng)注入長(zhǎng)期發(fā)展資金。股權(quán)投資作為一種戰(zhàn)略投資，將是私募房地產(chǎn)基金未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，私募房地產(chǎn)基金股權(quán)投資比例正逐步上升，“明股暗債”的陰影將逐步淡化，正朝完全股權(quán)投資模式演變。
4、大資管時(shí)代下戰(zhàn)略合作契機(jī)
證券公司、期貨公司、基金管理公司、銀行、保險(xiǎn)公司、信托公司之間的競(jìng)爭(zhēng)壁壘已被打破，資產(chǎn)管理行業(yè)進(jìn)入進(jìn)一步的競(jìng)爭(zhēng)、創(chuàng)新、混業(yè)經(jīng)營(yíng)的大資管時(shí)代。這樣的金融格局為私募房地產(chǎn)基金行業(yè)與其他金融行業(yè)合作帶來(lái)了可能性，地產(chǎn)基金行業(yè)將存在龐大的潛在機(jī)構(gòu)投資者以及通過(guò)各大資管平臺(tái)間接投資的個(gè)人投資者。
通過(guò)合作，整個(gè)私募房地產(chǎn)基金行業(yè)的運(yùn)作可能都發(fā)生變化，在募集階段，房地產(chǎn)基金可以借由各種資管平臺(tái)的產(chǎn)品設(shè)計(jì)不同的基金結(jié)構(gòu)和募資方案，也可以為投資人打造個(gè)性化的財(cái)富管理方案；在投資階段，各個(gè)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)除了能為地產(chǎn)基金管理機(jī)構(gòu)帶來(lái)充足流動(dòng)性，還能通過(guò)各大資管機(jī)構(gòu)的資源為基金項(xiàng)目池帶來(lái)儲(chǔ)備；在退出階段，傳統(tǒng)的回購(gòu)和項(xiàng)目出售方式將被更為復(fù)雜的金融工具所代替，比如資產(chǎn)證券化和REITs。
5、行業(yè)整合大潮下地產(chǎn)并購(gòu)基金前景廣闊
從成熟市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，歷次行業(yè)周期波動(dòng)時(shí)期，都是行業(yè)并購(gòu)的窗口期，美國(guó)、日本以及香港市場(chǎng)，都在波動(dòng)中成就了諸多大型企業(yè)。
當(dāng)前我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)正進(jìn)入更加深化的調(diào)整周期，中小房企生存空間被逐漸壓縮，轉(zhuǎn)型和退出房地產(chǎn)行業(yè)的決心和真實(shí)性更強(qiáng)，同時(shí)，由于土地成本的居高不下也使得房企股權(quán)的相對(duì)價(jià)值更加凸顯。
當(dāng)前行業(yè)融資渠道雖然有所拓寬，但整體資金狀況仍不容樂(lè)觀。傳統(tǒng)融資渠道往往只有單一的融資功能，而并購(gòu)基金則兼具融資和管理雙重功能，擁有一定的優(yōu)勢(shì)。因此在并購(gòu)周期中，基金的引入是一種必然?！?span>
目前國(guó)內(nèi)的并購(gòu)基金多限于項(xiàng)目層面，主要為項(xiàng)目收購(gòu)提供資金支持，未來(lái)股權(quán)并購(gòu)型基金或是大勢(shì)所趨。
6、房地產(chǎn)項(xiàng)目投資的范圍擴(kuò)展到集體土地
2015年2月，全國(guó)人大授權(quán)國(guó)務(wù)院在北京市大興區(qū)等三十三個(gè)縣（市、區(qū)）進(jìn)行“農(nóng)地入市”試點(diǎn)。國(guó)家引導(dǎo)農(nóng)村土地承包經(jīng)營(yíng)權(quán)流轉(zhuǎn)、鼓勵(lì)農(nóng)業(yè)規(guī)模經(jīng)營(yíng)的相關(guān)政策，吸引了部分企業(yè)通過(guò)承包農(nóng)村土地的方式投資農(nóng)業(yè)項(xiàng)目。
7、與其他產(chǎn)業(yè)或運(yùn)營(yíng)管理、品牌許可相結(jié)合的綜合性房地產(chǎn)項(xiàng)目
企業(yè)開(kāi)始將房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)（含土地一級(jí)開(kāi)發(fā)）與主題樂(lè)園、品牌許可、旅游景區(qū)、文物保護(hù)、養(yǎng)老醫(yī)療、文化體育、教育科研、工業(yè)園區(qū)運(yùn)營(yíng)等產(chǎn)業(yè)相結(jié)合，形成了一大批各具特點(diǎn)的綜合性房地產(chǎn)項(xiàng)目。
8、城市更新項(xiàng)目將隨更新進(jìn)程而增加
“城市更新”著眼于區(qū)域的整體發(fā)展，城市的整體更新，涵蓋了城市結(jié)構(gòu)的更新，功能體系更新等更多層面的內(nèi)容。各地出臺(tái)城市更新的相關(guān)政策規(guī)定，規(guī)劃引領(lǐng)、公共優(yōu)先、多方參與。
9、“退二進(jìn)三”、資源綜合利用項(xiàng)目將增加
“退二進(jìn)三”、“資源綜合利用”項(xiàng)目符合產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展的戰(zhàn)略要求，享受稅收、貸款等金融支持，將持續(xù)發(fā)展。
二、何勇律師：工業(yè)/物流地產(chǎn)收購(gòu)項(xiàng)目法律盡調(diào)要點(diǎn)
（一）物流地產(chǎn)的行業(yè)現(xiàn)狀
1、物流地產(chǎn)簡(jiǎn)要介紹
物流地產(chǎn)的本質(zhì)是地產(chǎn)。它是經(jīng)營(yíng)專(zhuān)業(yè)現(xiàn)代化的物流設(shè)施的載體，同時(shí)也是物流服務(wù)和地產(chǎn)服務(wù)一體化的創(chuàng)新成果，屬于工業(yè)地產(chǎn)的范疇。事實(shí)上，“物流地產(chǎn)”的概念是由美國(guó)的Prologis（安博）在上世紀(jì)80年代率先提出的，至今已有30多年的歷史。標(biāo)準(zhǔn)物流地產(chǎn)公司主要的運(yùn)營(yíng)產(chǎn)品包括：
（1）標(biāo)準(zhǔn)設(shè)施開(kāi)發(fā)：致力于進(jìn)行高品質(zhì)的通用型物流倉(cāng)儲(chǔ)設(shè)施的設(shè)計(jì)、施工和管理，選擇戰(zhàn)略性的物流配送地點(diǎn)，建造在規(guī)格、標(biāo)準(zhǔn)等各方面滿(mǎn)足客戶(hù)要求的通用型物流配送中心，為不同客戶(hù)提供便捷、高性?xún)r(jià)比的物流配送設(shè)施。
（2）定制開(kāi)發(fā)：根據(jù)客戶(hù)的需求，通過(guò)專(zhuān)業(yè)的物流設(shè)施開(kāi)發(fā)團(tuán)隊(duì)從合理選址，到開(kāi)發(fā)建設(shè)與物業(yè)管理，為客戶(hù)全方位地定制個(gè)性化物流設(shè)施，并規(guī)劃專(zhuān)業(yè)物流園區(qū)。
（3）收購(gòu)與回租：可收購(gòu)客戶(hù)目前擁有的物流配送設(shè)施，再將其回租給客戶(hù)，通過(guò)收購(gòu)與回租這種靈活的解決方案，提高客戶(hù)的資產(chǎn)回報(bào)率和流動(dòng)性，同時(shí)為客戶(hù)降低債務(wù)，將不動(dòng)產(chǎn)轉(zhuǎn)化為流動(dòng)資金用于發(fā)展其核心業(yè)務(wù)。
2、物流地產(chǎn)的特點(diǎn)
首先，物業(yè)持有為開(kāi)發(fā)商自持。其次，收入以租金為主，同時(shí)包括物業(yè)管理服務(wù)費(fèi)、咨詢(xún)服務(wù)費(fèi)等收入。資金來(lái)源多為私募基金（境外基金為主）。
此外，物流地產(chǎn)還具有以下特點(diǎn)：
（1）與住宅房地產(chǎn)、商業(yè)地產(chǎn)相比，物流以及工業(yè)地產(chǎn)，全國(guó)大多數(shù)地方均限制開(kāi)發(fā)商分割銷(xiāo)售物業(yè)，因此，幾乎所有的物流地產(chǎn)商都是自己持有物業(yè)；
（2）土地獲取價(jià)格低，短期內(nèi)租金回報(bào)可觀，管理相對(duì)輕松。首先，物流地產(chǎn)的土地獲得價(jià)格較低，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，未來(lái)增值的空間會(huì)比較大；其次，在短期內(nèi)，物流地產(chǎn)的租金回報(bào)也很可觀，出租的年回報(bào)率可達(dá)8%-12%，高于普通住宅或商業(yè)物業(yè)不超過(guò)5%的租金回報(bào)；第三，物流地產(chǎn)的租期普遍較長(zhǎng)，租客的自身業(yè)務(wù)和客源都比較穩(wěn)定，管理相對(duì)輕松；
（3）以租金收入為主，幾乎很難快速回籠資金。因此，不需要立刻獲得高回報(bào)的資金成為物流地產(chǎn)的主要資金來(lái)源。就目前的市場(chǎng)來(lái)看，外資基金占領(lǐng)了中國(guó)境內(nèi)絕大部分市場(chǎng)份額，資金主要以發(fā)達(dá)國(guó)家的養(yǎng)老資金、社保資金等為基礎(chǔ)。
3、物流地產(chǎn)的發(fā)展現(xiàn)狀
據(jù)戴德梁行發(fā)布的《中國(guó)高端物流市場(chǎng)2015年回顧》報(bào)告顯示：以普洛斯（GLP）為標(biāo)桿的國(guó)際性物流地產(chǎn)商在市場(chǎng)中依然占據(jù)了大部分市場(chǎng)份額，但他們的位置正在被追趕；以平安不動(dòng)產(chǎn)為代表的本土物流品牌正在迅速地發(fā)展壯大。中國(guó)本土背景的公司正在大舉進(jìn)入高端物流地產(chǎn)市場(chǎng)，其中不乏萬(wàn)科、平安等房地產(chǎn)的“跨界”企業(yè)；宇培、寶灣這樣的國(guó)內(nèi)背景的物流地產(chǎn)公司，近兩年發(fā)展勢(shì)頭正盛，目前已經(jīng)擠入物流領(lǐng)域的前十名。
普洛斯：普洛斯在中國(guó)38個(gè)主要城市投資、建設(shè)并管理著254個(gè)物流園，基本形成了覆蓋中國(guó)主要空港、海港、高速公路、加工基地和消費(fèi)城市的物流配送網(wǎng)絡(luò)。物業(yè)總面積2921萬(wàn)平方米，完工物業(yè)1825萬(wàn)平方米。
萬(wàn)科：2015年初，平安不動(dòng)產(chǎn)成立了物流地產(chǎn)事業(yè)部并開(kāi)展物流地產(chǎn)業(yè)務(wù)，意欲通過(guò)物流園將綜合金融產(chǎn)品深入供應(yīng)鏈下游，并形成網(wǎng)絡(luò)體系。截至8月25日，萬(wàn)科物流地產(chǎn)業(yè)務(wù)累計(jì)獲取32個(gè)項(xiàng)目，總建筑面積（指可租賃物業(yè)的建筑面積）256 萬(wàn)平方米，另已簽約鎖定項(xiàng)目總計(jì)35個(gè)，總建筑面積為250萬(wàn)平方米。獲取項(xiàng)目中已建成運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目共11個(gè)，其中穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目共9個(gè)，穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目平均出租率達(dá)到98%。
傳化：比如傳化物流主要以信息化平臺(tái)為主，為中轉(zhuǎn)型貨主提供便利條件，現(xiàn)已形成專(zhuān)用化學(xué)品研發(fā)、生產(chǎn)及銷(xiāo)售以及公路物流平臺(tái)運(yùn)營(yíng)雙主業(yè)協(xié)同發(fā)展的業(yè)務(wù)格局。傳化已在全國(guó)80多個(gè)城市布局公路港，為每一個(gè)城市配備城市物流中心，構(gòu)建中國(guó)智能公路港物流網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)系統(tǒng)。并計(jì)劃在2022年之前，在170個(gè)城市布局物流基地，形成全國(guó)公路港網(wǎng)絡(luò)。
（二）工業(yè)/物流地產(chǎn)并購(gòu)項(xiàng)目盡調(diào)要點(diǎn)
1、投資協(xié)議中的限制性條款
（1）通常情況下，園區(qū)管委會(huì)或者地方政府在項(xiàng)目落地前均要求入?yún)^(qū)企業(yè)簽署一份投資協(xié)議并對(duì)入?yún)^(qū)企業(yè)作出一些限制性的要求，具體表現(xiàn)為：
對(duì)項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓的限制。在一定期間內(nèi)（如在項(xiàng)目竣工驗(yàn)收前，投入運(yùn)營(yíng)后的幾年內(nèi)）限制入?yún)^(qū)企業(yè)轉(zhuǎn)讓土地使用權(quán)或建設(shè)工程、或限制入?yún)^(qū)企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)及股東變更。不少公司存在囤地行為，受讓了工業(yè)或物流用地后，以股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式將項(xiàng)目公司股權(quán)全部或部分轉(zhuǎn)讓給第三方，并從中獲取收益。在早些時(shí)候，政府對(duì)此也未進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管，但最近幾年土地市場(chǎng)增值非常厲害，通過(guò)這種方式賺錢(qián)的企業(yè)不少，因此政府現(xiàn)在也開(kāi)始嚴(yán)格限制通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式變相買(mǎi)賣(mài)土地。
對(duì)產(chǎn)業(yè)類(lèi)型的限制性要求。園區(qū)一般都會(huì)制定園區(qū)產(chǎn)業(yè)規(guī)劃，在投資協(xié)議中將對(duì)引進(jìn)項(xiàng)目的產(chǎn)業(yè)類(lèi)型作出明確規(guī)定。從投資協(xié)議的角度來(lái)看，如擅自改變產(chǎn)業(yè)類(lèi)型，則涉嫌違約，政府有權(quán)通過(guò)投資協(xié)議追究企業(yè)的違約責(zé)任。如投資者在交易后擬改變產(chǎn)業(yè)類(lèi)型并進(jìn)行改擴(kuò)建（下稱(chēng)“改擴(kuò)建項(xiàng)目”），通常需要重新辦理產(chǎn)業(yè)準(zhǔn)入及立項(xiàng)等審批手續(xù)，如果改擴(kuò)建項(xiàng)目不符合產(chǎn)業(yè)類(lèi)型要求，則在后續(xù)的審批及運(yùn)營(yíng)中將可能面臨一定的障礙。就產(chǎn)業(yè)類(lèi)型的限制方面，除投資協(xié)議約定外，工業(yè)用地掛牌文件中通常也有要求，同時(shí)在土地出讓合同附件中做出約定。
對(duì)投資強(qiáng)度、產(chǎn)值、稅收的要求。投資協(xié)議里對(duì)此一般有明確約定，同時(shí)會(huì)約定相應(yīng)的違約責(zé)任。需要說(shuō)明的是，對(duì)于物流地產(chǎn)企業(yè)而言，幾乎都很難達(dá)到上述投資強(qiáng)度的標(biāo)準(zhǔn)。主要原因包括：
1）建設(shè)鋼結(jié)構(gòu)的倉(cāng)庫(kù)，投資強(qiáng)度幾乎不會(huì)超過(guò)130萬(wàn)元/畝；
2）物流地產(chǎn)企業(yè)的客戶(hù)，包括電商、物流公司，租用倉(cāng)庫(kù)的目的，只是作為貨物的中轉(zhuǎn)，企業(yè)幾乎不在當(dāng)?shù)刈?cè)，因此不產(chǎn)生稅收；
3）產(chǎn)值則更不用說(shuō)，幾乎也沒(méi)有直接的產(chǎn)值可言?；谠摰仍?，最近幾年，政府都不傾向于物流企業(yè)。
就上述投資協(xié)議相關(guān)問(wèn)題，建議投資者在交易前與政府主管部門(mén)溝通及協(xié)商。必要時(shí)，投資者可以和政府簽署一份新的投資協(xié)議取代原投資協(xié)議，從而取得政府對(duì)改擴(kuò)建項(xiàng)目的支持并對(duì)相關(guān)問(wèn)題作出新的約定。
（2）此外，最近幾年，不少地方的國(guó)有土地使用權(quán)出讓合同（下稱(chēng)“出讓合同”）也會(huì)對(duì)項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓及產(chǎn)業(yè)類(lèi)型作出限制。比如上海的全生命周期管理，實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目開(kāi)竣工、投達(dá)產(chǎn)、土地利用績(jī)效評(píng)估和土地使用權(quán)退出的全過(guò)程管理。如有涉及，則建議投資者在交易前與國(guó)土主管部門(mén)就上述問(wèn)題溝通并達(dá)成一致解決方案。
2、土地使用權(quán)受讓程序的合規(guī)性
歷史期間，工業(yè)用地的受讓方式較多，包括協(xié)議出讓、劃撥、劃撥轉(zhuǎn)出讓、集體建設(shè)用地流轉(zhuǎn)，極端情況下有些企業(yè)直接占用集體農(nóng)用地進(jìn)行項(xiàng)目建設(shè)及運(yùn)營(yíng)。自2007年10月1日物權(quán)法實(shí)施以后，工業(yè)用地原則上必須以招拍掛方式出讓?zhuān)ǔ梢?guī)定可以協(xié)議出讓的方式外）。建議投資者在交易前對(duì)賣(mài)方受讓土地使用權(quán)的合規(guī)性進(jìn)行嚴(yán)格審查。
（1）協(xié)議出讓
根據(jù)法律規(guī)定，協(xié)議出讓土地使用權(quán)需經(jīng)縣級(jí)以上人民政府審批。如果賣(mài)方擁有的土地使用權(quán)系通過(guò)協(xié)議出讓方式取得，則建議投資者在交易前審查協(xié)議出讓是否取得有權(quán)機(jī)構(gòu)的審批。如未取得批文，出讓程序則存在瑕疵。另外，協(xié)議出讓價(jià)格必須符合法律規(guī)定的最低出讓價(jià)要求。如果實(shí)際出讓價(jià)格低于最低價(jià)，投資者在交易完成后，仍存在被要求補(bǔ)繳土地出讓金的風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)此，建議投資者在交易前審查協(xié)議出讓價(jià)格是否符合法定的協(xié)議最低出讓價(jià)。
（2）劃撥及劃撥轉(zhuǎn)出讓
根據(jù)法律規(guī)定，劃撥土地使用權(quán)系無(wú)償取得，同時(shí)政府根據(jù)城市建設(shè)發(fā)展需要和城市規(guī)劃的要求，可以無(wú)償收回。當(dāng)然，在符合一定條件時(shí)，經(jīng)有權(quán)機(jī)構(gòu)審批后政府可將劃撥土地使用權(quán)協(xié)議出讓給土地使用者。轉(zhuǎn)讓劃撥土地使用權(quán)，應(yīng)當(dāng)由受讓方辦理土地使用權(quán)出讓手續(xù)，并依照國(guó)家有關(guān)規(guī)定繳納土地使用權(quán)出讓價(jià)款。不過(guò)，實(shí)踐中，有些地方政府要求由賣(mài)方先辦理出讓手續(xù)，然后再轉(zhuǎn)讓給買(mǎi)方。因此，如賣(mài)方所持土地使用權(quán)系劃撥方式取得，則建議投資者在交易前與政府主管部門(mén)探討劃撥轉(zhuǎn)出讓的可能性，并對(duì)程序及時(shí)限、簽署出讓合同以及補(bǔ)交土地出讓金等方面的事項(xiàng)予以明確并要求賣(mài)方在交易前先以協(xié)議出讓方式取得該地塊的土地使用權(quán)。如賣(mài)方擁有的土地使用權(quán)本來(lái)即是通過(guò)劃撥轉(zhuǎn)出讓方式取得，則建議投資者應(yīng)重點(diǎn)審查劃撥轉(zhuǎn)出讓的審批文件、土地出讓合同以及補(bǔ)交土地出讓價(jià)款的憑證。
（3）集體土地
集體建設(shè)用地：土地管理法規(guī)定，任何單位和個(gè)人進(jìn)行建設(shè)，需要使用土地的，必須依法申請(qǐng)使用國(guó)有土地；但是，興辦鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)和村民建設(shè)住宅，或者鄉(xiāng)（鎮(zhèn)）村公共設(shè)施和公益事業(yè)建設(shè)使用集體土地的除外。農(nóng)民集體所有的土地的使用權(quán)不得出讓、轉(zhuǎn)讓或者出租用于非農(nóng)業(yè)建設(shè)。從國(guó)家層面的法律來(lái)看，除上述特殊規(guī)定外，目前尚不允許將集體建設(shè)用地出讓用于非農(nóng)建設(shè)。
全國(guó)人大常委會(huì)于2015年2月決定在全國(guó)33個(gè)試點(diǎn)縣（市、區(qū)）暫停適用上述土地管理法的規(guī)定，允許試點(diǎn)城市的存量農(nóng)村集體經(jīng)營(yíng)性建設(shè)用地使用權(quán)（如集體工業(yè)用地）出讓、租賃、入股，實(shí)行與國(guó)有建設(shè)用地使用權(quán)同等入市、同權(quán)同價(jià)。
2017年5月，土地管理法修正案征求意見(jiàn)稿發(fā)布，本次修正案擬刪除現(xiàn)土地管理法第四十三條和第六十三條，并新增加第六十三條 “國(guó)家建立城鄉(xiāng)統(tǒng)一的建設(shè)用地市場(chǎng)。符合土地利用總體規(guī)劃的集體經(jīng)營(yíng)性建設(shè)用地，集體土地所有權(quán)人可以采取出讓、租賃、作價(jià)出資或者入股等方式由單位或者個(gè)人使用，并簽訂書(shū)面合同”。“按照前款規(guī)定取得的集體經(jīng)營(yíng)性建設(shè)用地使用權(quán)可以轉(zhuǎn)讓、出租或者抵押”?！凹w經(jīng)營(yíng)性建設(shè)用地出讓轉(zhuǎn)讓的辦法，由國(guó)務(wù)院另行制定”。在實(shí)踐中，廣東等地不少企業(yè)使用集體經(jīng)營(yíng)性建設(shè)用地。嚴(yán)格來(lái)講，在土地管理法尚未修改的情況下，使用集體經(jīng)營(yíng)性建設(shè)用地用于非農(nóng)業(yè)建設(shè)并不符合法律規(guī)定。
集體農(nóng)用地：根據(jù)法律規(guī)定，占用集體農(nóng)用地進(jìn)行非農(nóng)業(yè)建設(shè)，屬于違法占地（集體農(nóng)用地必須辦理農(nóng)用地轉(zhuǎn)用及征收）。歷史期間有不少企業(yè)占用集體農(nóng)用地進(jìn)行項(xiàng)目建設(shè)，同時(shí)村集體組織向企業(yè)收取了費(fèi)用，但少數(shù)地方政府當(dāng)時(shí)沒(méi)有對(duì)該類(lèi)行為予嚴(yán)格監(jiān)管。前述違法占地在形成一定規(guī)模后，政府部門(mén)考慮到社會(huì)穩(wěn)定等因素，很難要求全部違法占地的企業(yè)拆除建筑物后搬離地塊。政府最終通過(guò)特殊方式處理（即所謂的歷史遺留問(wèn)題）分批次辦理該等集體農(nóng)用地的農(nóng)用地轉(zhuǎn)用及征收手續(xù)，并以協(xié)議方式出讓給企業(yè)。如投資者遇到該類(lèi)項(xiàng)目，建議全面審查政府的批文以及企業(yè)簽署的出讓合同、補(bǔ)交土地出讓價(jià)款的相關(guān)文件。在上海的青浦、松江等地區(qū)域均存在該類(lèi)歷史遺留問(wèn)題項(xiàng)目。
3、土地出讓價(jià)款的繳納
根據(jù)法律規(guī)定，土地出讓收入由財(cái)政部門(mén)負(fù)責(zé)征收管理，可由國(guó)土資源管理部門(mén)負(fù)責(zé)具體征收。投資者應(yīng)當(dāng)對(duì)在歷史期間土地出讓價(jià)款收取的如下情形予以重點(diǎn)關(guān)注：
（1）不少園區(qū)管委會(huì)或者園區(qū)的開(kāi)發(fā)公司負(fù)責(zé)土地前期整理及開(kāi)發(fā)，并由該等機(jī)構(gòu)直接與企業(yè)簽署土地出讓合同以及收取土地出讓價(jià)款；
（2）企業(yè)在協(xié)議受讓國(guó)有土地之前，先占用集體土地，并向集體經(jīng)濟(jì)組織直接支付部分征地、拆遷及土地使用費(fèi)，企業(yè)在簽署出讓合同后，因前期已支付部分費(fèi)用，最終未按照出讓合同全額繳納土地出讓價(jià)款。
如投資者在交易中遇到上述情況，則建議投資者要求土地主管部門(mén)出具書(shū)面文件，確認(rèn)企業(yè)已足額繳納土地出讓金。否則，根據(jù)合同相對(duì)性原則，雖然企業(yè)向園區(qū)公司/集體經(jīng)濟(jì)組織支付了土地出讓價(jià)款，如園區(qū)公司未將土地出讓價(jià)款支付到財(cái)政賬戶(hù)，嚴(yán)格來(lái)講，土地主管部門(mén)仍有權(quán)要求企業(yè)補(bǔ)繳土地出讓價(jià)款，進(jìn)而引發(fā)爭(zhēng)議。在實(shí)踐中存在企業(yè)受讓土地使用權(quán)多年后被國(guó)土主管部門(mén)要求補(bǔ)繳土地出讓價(jià)款的案例。
4、開(kāi)發(fā)期限
實(shí)踐中存在不少公司因經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響、資金問(wèn)題，亦或是為了“囤地”，在受讓土地使用權(quán)之后，沒(méi)有嚴(yán)格按照出讓合同約定的開(kāi)發(fā)期限進(jìn)行項(xiàng)目建設(shè)，該等企業(yè)將面臨如下方面的法律風(fēng)險(xiǎn)，投資者應(yīng)予重視：
（1）延期開(kāi)竣工違約責(zé)任
出讓合同一般會(huì)約定出讓地塊的開(kāi)工和竣工日期，如土地使用權(quán)人未能按期開(kāi)竣工，則有承擔(dān)違約責(zé)任的風(fēng)險(xiǎn)。建議投資者在交易前審查賣(mài)方是否存在延期開(kāi)竣工的情形。此外，投資協(xié)議通常也會(huì)對(duì)項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)期限作出約定并約定相應(yīng)的違約責(zé)任。
（2）土地閑置
企業(yè)未按照出讓合同規(guī)定動(dòng)工開(kāi)發(fā)滿(mǎn)一年的，政府有權(quán)征收閑置費(fèi)，未動(dòng)工滿(mǎn)兩年的，政府有權(quán)無(wú)償收回土地使用權(quán)。如在交易中發(fā)現(xiàn)企業(yè)延期開(kāi)竣工比較嚴(yán)重，則建議投資者重點(diǎn)審查地塊是否涉嫌閑置，并進(jìn)一步審查是否已被國(guó)土主管部門(mén)認(rèn)定為閑置土地以及具體的處置方案。實(shí)踐中，不少地塊在事實(shí)層面已經(jīng)構(gòu)成閑置，但是尚未被國(guó)土主管部門(mén)出具正式文件認(rèn)定為閑置土地，因此企業(yè)通常主張沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)。但實(shí)際上國(guó)土主管部門(mén)通過(guò)衛(wèi)星遙感已對(duì)閑置土地予以記錄，因此該等地塊隨時(shí)可能被調(diào)查并被認(rèn)定為閑置土地。
（3）未有效開(kāi)發(fā)及利用
對(duì)于僅開(kāi)發(fā)部分但尚未達(dá)到閑置條件的地塊（如已開(kāi)發(fā)的土地面積剛剛超過(guò)三分之一，投資額剛剛超過(guò)25%，但剩余土地多年未開(kāi)發(fā)），不少地方政府會(huì)對(duì)存在該類(lèi)情形的企業(yè)采取一些限制交易的措施。比如在昆山市，該類(lèi)土地有可能被認(rèn)定為“已開(kāi)發(fā)但未有效利用土地的情形”，企業(yè)的股權(quán)及土地使用權(quán)都會(huì)被鎖死（在工商系統(tǒng)及國(guó)土系統(tǒng)）而無(wú)法辦理變更手續(xù)。如果要解除上述限制，企業(yè)必須向政府出具開(kāi)工建設(shè)的承諾函，簽署出讓合同補(bǔ)充協(xié)議重新約定開(kāi)竣工期限及違約責(zé)任并報(bào)批規(guī)劃設(shè)計(jì)方案，最終經(jīng)過(guò)昆山市“未有效利用土地處置領(lǐng)導(dǎo)小組”的批準(zhǔn)后，才可解除上述限制。
5、建設(shè)工程的審批及房屋使用
（1）行政審批
就建設(shè)工程的行政審批及驗(yàn)收而言，建議投資者全面審查相關(guān)的審批文件，包括但不限于項(xiàng)目立項(xiàng)、環(huán)境影響評(píng)價(jià)、安全設(shè)施設(shè)計(jì)審查、規(guī)劃設(shè)計(jì)方案審查、施工圖審查、建設(shè)工程規(guī)劃許可證、建筑工程施工許可證、消防設(shè)計(jì)審核/備案、防雷設(shè)計(jì)審核、衛(wèi)生等行政許可/審批手續(xù)以及對(duì)應(yīng)的全部驗(yàn)收文件。根據(jù)法律規(guī)定，如企業(yè)就建設(shè)項(xiàng)目未辦理上述審批手續(xù)中的任何一項(xiàng)或多項(xiàng)，均存在被處罰的風(fēng)險(xiǎn)。
（2）違章建（構(gòu)）筑物
對(duì)于未辦理規(guī)劃審批手續(xù)的建（構(gòu)）筑物，均應(yīng)視為違章建（構(gòu)）筑物。實(shí)踐中，企業(yè)超出規(guī)劃審批范圍違章搭建現(xiàn)象比較普遍。根據(jù)法律規(guī)定，政府主管部門(mén)有權(quán)責(zé)令業(yè)主拆除并處以罰款、沒(méi)收違法所得等。
特別提請(qǐng)注意，即便一個(gè)建筑物取得了房屋所有權(quán)證，仍存在兩種較為特殊的情況：一是行政審批及驗(yàn)收手續(xù)不全；二是可能是違章建筑。實(shí)踐中存在部分歷史遺留問(wèn)題項(xiàng)目未辦理任何行政審批及驗(yàn)收手續(xù)，事后也未補(bǔ)辦，但仍然取得了房產(chǎn)證。嚴(yán)格來(lái)講，該等建筑物仍然為違章建筑。不可理所當(dāng)然地認(rèn)為已取得房屋所有權(quán)證的建筑物就完全合規(guī)。建議投資者對(duì)違章建（構(gòu)）筑物予以審查并要求賣(mài)方在交易前進(jìn)行整改。
（3）違規(guī)裝修及改造
除違章建（構(gòu)）筑物外，建議投資者還應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注目標(biāo)資產(chǎn)的裝修及改造是否辦理了相應(yīng)的審批手續(xù)。按照法律規(guī)定，工程投資額在30萬(wàn)以上或建筑面積在300平方米以上的裝修和改造工程，至少需要辦理施工許可和消防設(shè)計(jì)審核/備案。對(duì)于是否需要辦理規(guī)劃審批，需根據(jù)具體情況而定，比如改變建筑面積、外立面等。建議投資者對(duì)違規(guī)裝修及改造情形予以審查并要求賣(mài)方在交易前進(jìn)行整改。
（4）違規(guī)使用
法律規(guī)定，工業(yè)用地應(yīng)用于建設(shè)生產(chǎn)性的工業(yè)廠房，配套的附屬設(shè)施占地面積不超過(guò)7%。在實(shí)踐中，存在少量企業(yè)以便宜的價(jià)格受讓工業(yè)用地后，卻在工業(yè)用地上建設(shè)建筑物用于物流倉(cāng)庫(kù)或辦公、住宿、商業(yè)。從行政審批角度來(lái)看，該等建筑物的規(guī)劃許可證及房屋所有權(quán)證上載明的建筑物用途可能仍為廠房，但使用中改變了房屋用途，將工業(yè)設(shè)施用于物流、辦公、住宅、商業(yè)，這不僅違反了房屋用途，同時(shí)違反了土地用途。
嚴(yán)格來(lái)講，企業(yè)將可能面臨兩方面的法律責(zé)任，包括違反出讓合同關(guān)于土地用途的違約責(zé)任，以及違反建筑物規(guī)劃用途的行政責(zé)任。除此之外，工業(yè)廠房對(duì)于消防設(shè)計(jì)的要求與住宅、商業(yè)以及辦公都不同，一旦發(fā)生事故（如火災(zāi)），保險(xiǎn)公司可能拒絕賠償，同時(shí)可能涉嫌重大責(zé)任事故。建議投資者對(duì)違規(guī)使用情形予以重點(diǎn)審查并要求賣(mài)方在交易前進(jìn)行整改。
6、改擴(kuò)建項(xiàng)目的可行性審查
（1）土地用途及規(guī)劃設(shè)計(jì)條件
如投資者在受讓項(xiàng)目后擬改變產(chǎn)業(yè)類(lèi)型并進(jìn)行改擴(kuò)建，除投資協(xié)議及出讓合同對(duì)此有約束外，投資者還應(yīng)當(dāng)重點(diǎn)關(guān)注目標(biāo)地塊的土地用途及規(guī)劃設(shè)計(jì)條件等方面是否滿(mǎn)足改擴(kuò)建項(xiàng)目的需求。具體而言，如目標(biāo)地塊規(guī)劃用途為工業(yè)用地，原則上只能用于建設(shè)生產(chǎn)用廠房。如投資者希望在工業(yè)用地上建設(shè)物流倉(cāng)庫(kù)或者研發(fā)及辦公等設(shè)施，則需要申請(qǐng)變更土地用途，同時(shí)需向規(guī)劃主管部門(mén)申請(qǐng)新的規(guī)劃設(shè)計(jì)條件以滿(mǎn)足改擴(kuò)建項(xiàng)目的需求。因此，建議投資者在交易前應(yīng)關(guān)注地方政策、地塊所在區(qū)域的控制性詳細(xì)規(guī)劃并與政府主管部門(mén)探討變更土地用途及規(guī)劃條件的可能性，并對(duì)變更程序、時(shí)限、簽署出讓合同以及繳納土地出讓金等方面的事項(xiàng)予以明確。
以目前上海的土地用途的變更政策為例，由于上海土地資源緊缺，新增建設(shè)用地指標(biāo)非常少，上海市政府鼓勵(lì)盤(pán)活存量工業(yè)用地并進(jìn)行轉(zhuǎn)型和升級(jí)。為此，上海市規(guī)劃和國(guó)土資源局制定了相關(guān)法規(guī)，擬建立規(guī)范、有序、共享的存量工業(yè)用地盤(pán)活機(jī)制。根據(jù)前述政策，政府將制定整體轉(zhuǎn)型規(guī)劃及年度轉(zhuǎn)型計(jì)劃（未納入整體轉(zhuǎn)型規(guī)劃的區(qū)域，符合條件的情況下亦可作為零星工業(yè)用地自行開(kāi)發(fā)），經(jīng)批準(zhǔn)后工業(yè)用地可變更為研發(fā)總部用地、商業(yè)、辦公、教育、醫(yī)療、養(yǎng)老等用地。同時(shí)，根據(jù)擬變更的土地用途類(lèi)型，土地使用權(quán)人應(yīng)補(bǔ)繳土地價(jià)款并簽署出讓合同（補(bǔ)充）等。根據(jù)上海市規(guī)劃和國(guó)土資源局發(fā)布的信息，截至2015年底，長(zhǎng)寧虹橋機(jī)場(chǎng)東片區(qū)、楊浦楊樹(shù)浦電廠、御橋工業(yè)園區(qū)等整體轉(zhuǎn)型項(xiàng)目，以及普陀“紅子雞”、楊浦上海船廠等零星轉(zhuǎn)型項(xiàng)目已簽訂出讓合同或已完成轉(zhuǎn)型前期工作，面積約200公頃，存量工業(yè)用地盤(pán)活已經(jīng)取得初步成效。截至2016年3月底，相關(guān)區(qū)縣和派出機(jī)構(gòu)列入2016年存量工業(yè)用地轉(zhuǎn)型計(jì)劃項(xiàng)目已達(dá)66個(gè)，涉及土地面積約460公頃。上海市土地管理進(jìn)入以存量更新為主要內(nèi)容的常規(guī)模式。
（2）規(guī)劃建設(shè)區(qū)
投資者應(yīng)特別關(guān)注，有些現(xiàn)狀工業(yè)用地在城市規(guī)劃中已不再屬于規(guī)劃的可建設(shè)區(qū)域。因此，在完成交易后的改擴(kuò)建項(xiàng)目將面臨審批障礙。如上海市規(guī)劃的集中建設(shè)區(qū)外的現(xiàn)狀工業(yè)用地（以下稱(chēng)“198區(qū)域”）將以復(fù)墾為導(dǎo)向，重點(diǎn)實(shí)施生態(tài)修復(fù)和整理復(fù)墾，原則上政府不再批準(zhǔn)198區(qū)域內(nèi)的改擴(kuò)建項(xiàng)目。具體而言，如投資者收購(gòu)的目標(biāo)地塊屬于198區(qū)域的現(xiàn)狀工業(yè)用地，交易完成后投資者按現(xiàn)狀使用地塊及地上建筑物沒(méi)有障礙，但投資者如需改擴(kuò)建，則無(wú)法獲得審批。
（3）有效適用的控制性詳細(xì)規(guī)劃
中共中央和國(guó)務(wù)院于2016年2月聯(lián)合發(fā)文規(guī)定，“未編制控制性詳細(xì)規(guī)劃的區(qū)域，不得進(jìn)行建設(shè)”。部分地方政府隨后即嚴(yán)格實(shí)施該政策，比如昆山市政府在2016年3月即發(fā)文規(guī)定，對(duì)沒(méi)有有效適用的控制性詳細(xì)規(guī)劃區(qū)域內(nèi)的所有建設(shè)項(xiàng)目的審批工作均暫停，在完成控制性詳細(xì)規(guī)劃的編制并獲得審批后才可啟動(dòng)建設(shè)項(xiàng)目的審批工作。據(jù)此，如投資者擬在交易后進(jìn)行改擴(kuò)建，則建議重點(diǎn)審查目標(biāo)地塊區(qū)域的控制性詳細(xì)規(guī)劃是否已經(jīng)編制并獲得審批。
7、其他要點(diǎn)
投資者還應(yīng)當(dāng)對(duì)如下事項(xiàng)予以重點(diǎn)審查：
（1）目標(biāo)資產(chǎn)的抵押及查封情形；
（2）與目標(biāo)資產(chǎn)有關(guān)的建設(shè)工程合同（違法分包、工程合同履行情況、工程款支付情況以及是否存在工程款優(yōu)先受償權(quán)等問(wèn)題）；
（3）租賃合同（資產(chǎn)收購(gòu)情形下，重點(diǎn)審查承租人的優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)權(quán)事項(xiàng)）；
（4）其他重大合同（是否存在對(duì)股權(quán)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的限制性規(guī)定）。
另外，如交易方式為股權(quán)收購(gòu)，除上述與資產(chǎn)（不動(dòng)產(chǎn)）有關(guān)的重要事項(xiàng)外，投資人還應(yīng)當(dāng)關(guān)注目標(biāo)公司的歷史沿革、治理結(jié)構(gòu)、主體資質(zhì)、財(cái)務(wù)及稅務(wù)狀況、對(duì)外擔(dān)保（抵押外的擔(dān)保）、員工、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、業(yè)務(wù)合同、訴訟及仲裁等方面。就交易程序來(lái)講，亦有較多方面需要重點(diǎn)關(guān)注，包括：
（1）如交易涉及國(guó)資，則投資者應(yīng)當(dāng)重點(diǎn)關(guān)注國(guó)資交易所涉的特殊審批程序及交易流程；
（2）并購(gòu)交易主體的營(yíng)業(yè)額達(dá)到經(jīng)營(yíng)者集中反壟斷審查的申報(bào)標(biāo)準(zhǔn)，則在交易前必須向商務(wù)部申報(bào)經(jīng)營(yíng)者集中并獲得批準(zhǔn)方可進(jìn)一步交易；
（3）不動(dòng)產(chǎn)的過(guò)戶(hù)流程及要點(diǎn)，如地塊尚未開(kāi)發(fā)，在未滿(mǎn)足法定條件時(shí)可能無(wú)法直接以土地使用權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式進(jìn)行交易等。
（注：以上嘉賓觀點(diǎn)，根據(jù)錄音整理，未經(jīng)本人審閱）
供稿：上海律協(xié)基金業(yè)務(wù)研究委員會(huì)
執(zhí)筆：狄志穎 上海市協(xié)力律師事務(wù)所
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